Оптимизация структуры капитала

Оптимизация структуры капитала (пассивов) — это процесс достижения максимально возможного уровня рентабельности организации при соответствующем уровне финансовой устойчивости за счет роста собственных средств и уровня финансового риска, связанного с привлечением заемных средств.

В генезисе теорий структуры капитала, которые начали формироваться с середины XX в., выделяются четыре основных этапа. Эти этапы связаны с формированием следующих обобщающих теоретических концепций:

♦ традиционалистской концепцией структуры капитала;

♦ концепцией индифферентности структуры капитала;

♦ компромиссной концепцией структуры капитала;

♦ концепцией противоречия интересов формирования структуры капитала.

В основе этих концепций лежат противоречивые подходы о возможности оптимизации структуры капитала предприятия выделение приоритетных факторов, определяющих механизм такой оптимизации.

Основу традиционалистской концепции структуры капитала составляет положение о возможной оптимизации структуры капитала путем учета разной цены отдельных его составных частей. Исходной теоретической посылкой этой концепции является утверждение, что цена собственного капитала предприятия всегда выше цены заемного капитала. Содержание традиционалистской концепции механизма оптимизации структуры капитала предприятия сводится к следующему: рост удельного веса использования заемного капитала во всех случаях приводит к снижению показателя средневзвешенной цены капитала организации, а соответственно и к росту ее рыночной стоимости.

Основу концепции индифферентности структуры капитал составляет положение о невозможности оптимизации структур капитала ни по критерию минимизации средневзвешенной е: цены, ни по критерию максимизации рыночной стоимости организации, так как она не оказывает влияние на формирование этих показателей. Эта концепция была впервые выдвинута 1958 г. американскими экономистами Ф. Модильяни и М. Миллером. Она рассматривает механизм формирования структуры капитала и рыночной стоимости организации в тесной увязке с механизмом функционирования рынка капитала в целом.

Исходя из этих базовых условий, Ф. Модильяни и М. Милле математически доказали, что рыночная стоимость организации зависит только от суммарной цены ее активов вне зависимости от состава элементов капитала, авансированного в эти активы.

В дальнейших своих исследованиях, сняв ряд выдвинутых ограничений, авторы данной концепции вынуждены были признать, что механизм формирования рыночной стоимости организации находится в определенной связи со структурой его капитала. На этой основе возникла компромиссная концепция структуры капитала, суть которой состоит в том, что структура капитала формируется под воздействием ряда противоречивых условий, определяющих соотношение уровня доходности и риска использования капитала организации.

Таким образом, структура источников финансирования интересна также с позиции соотнесения риска и доходности, т.к. соотношение собственных и заемных пассивов — один из ключевых аналитических показателей финансовой устойчивости организации. С учетом рассмотренных условий содержание компромиссной концепции структуры капитала сводится к тому, что в реально функционирующих экономике и на рынке капитала этот показатель складывается под влиянием многих факторов, имеющих противоположную направленность воздействия на рыночную стоимость организации.

Основу концепции противоречия интересов формирования структуры капитала составляет положение о различии интересов и уровня информированности собственников, инвесторов, кредиторов и менеджеров в процессе управления эффективностью его использования, выравнивание которых вызывает увеличение стоимости отдельных его элементов. Авторы отдельных теоеретических положений этой концепции — М. Гордон. М. Дженсен, У. Меклинг, Д. Галей, Р. Мазулис, С. Майерс — не изменяя принципиально сущности компромиссной концепции, позволили существенно расширить область ее практического использования за счет исследования отдельных факторов.

Содержание концепции противоречия интересов формирования капитала организации составляют теории асимметричной информации, сигнализирования, мониторинговых затрат.

Оптимальная структура капитала представляет собой такое соотношение использования собственных и заемных средств, при котором обеспечивается наиболее эффективная пропорциональность между коэффициентом финансовой рентабельности и коэффициентом финансовой устойчивости организации.

Оптимизация структуры капитала является одной из наиболее важных и сложных задач управления капиталом. Основными методами оптимизации выступают:

♦ оптимизация структуры капитала по критерию максимизации уровня прогнозируемой рентабельности собственного капитала;

♦ оптимизация структуры капитала на основе анализа зависимости «Прибыль до уплаты процентов и налога ~ Чистая прибыль на акцию» или «ЕВ1Т — EPS»;

♦ оптимизация структуры капитала по критерию минимизации цены капитала.

Термин «финансовый рычаг» представляет собой перевод с английского понятия «financial leverage» («финансовый леверидж»). Рычаг — это отношение величин, увеличивая или уменьшая которые можно получить более сильное изменение того или иного финансового результата.

Финансовый рычаг отражает соотношение заемного и собственного капитала (или соотношение заемного и совокупного капитала), что характеризует уровень финансовой устойчивости организации и повышение эффективности бизнеса за счет привлечения заемного капитала. Важно понять, что усиление воздействия финансового рычага (что выражается в значении коэффициента) происходит за счет привлечения заемных средств. Исследование механизма действия финансового рычага служит обоснованием управленческих решений по привлечению заемных средств. С этой целью производится расчет относительной величины эффекта финансового рычага (ЭФР) по следующей формуле:

Финансовый рычаг представляет собой потенциальную возможность влиять на прибыль организации путем изменения объема и структуры долгосрочных пассивов. Действие финансового рычага заключается в том, что предприятие, использующее заемные средства, изменяет чистую рентабельность собственных средств и свои дивидендные возможности.

Так как проценты за кредит относятся к постоянным издержкам, увеличение объема заемных средств усиливает действие операционного рычага, что, в свою очередь, ведет к возрастанию производственного риска.

По расчетам европейских экономистов, эффект финансового рычага определяется как приращение к чистой рентабельности собственных средств, получаемое за счет использования кредита:

ЭФР = (1-Т)х(RA - р)хЗК/СК,

где ЭФР — сила воздействия финансового рычага (прирост коэффициента рентабельности собственного капитала), %; Т — ставка налога на прибыль; р — средняя расчетная ставка за кредит; RA — экономическая рентабельность активов, % ЗК — заемный капитал; СК — собственный капитал предприятия.

Эта формула позволяет определить безопасный для предприятия объем заемных средств, наиболее выгодные условия кредитования и приемлемую ставку ссудного процента, а также облегчает налоговое бремя. Кредит будет выгодным для компании, если он увеличит эффект финансового рычага.

В формуле можно выделить три основные составляющие:

1) налоговый корректор (1 - Т) показывает влияние налогообложения на эффект финансового рычага;

2) дифференциал финансового рычага (RA - р) характеризует разницу между коэффициентом валовой рентабельности амнион и средней расчетной ставкой за кредит;

3) коэффициент финансового рычага (ЗК / СК) характеризует сумму заемного капитала, используемого предприятием, приходящуюся на единицу собственного капитала.

Главным среди них является дифференциал финансового рычага, который характеризуется высоким динамизмом. Эффект финансового рычага проявляется в том случае, если он является положительной величиной; чем выше положительное значение дифференциала, тем выше эффект финансового рычага.

Коэффициент финансового рычага отражает положительный или отрицательный эффект, получаемый за счет значения дифференциала. При неизменном дифференциале коэффициент финансового рычага является главным генератором возрастания суммы и уровня прибыли на собственный капитал, а также финансового риска потери этой прибыли.

Однако чем больше финансовый рычаг, тем выше финансовый риск и стоимость капитала предприятия, т.к. увеличивается сумма процентов, выплачиваемая по заемным средствам. В результате изменения структуры капитала и привлечения заемных средств может возрасти рентабельность акционерного капитала.

Существует тесное взаимодействие производственного и финансового левериджа. Исходной точкой анализа являлся объем реализованной продукции, а конечной - величина чистой прибыли. В этой зависимости между объемом реализации и чистой прибылью первичным является производственный леверидж (его называют левериджем первого порядка), а вторичным - финансовый (леверидж второго порядка). Действие одного из них усиливает действие другого и, следовательно, усиливает степень риска для инвестора. Степень вариабельности чистой прибыли в результате изменения объема реализованной продукции характеризуется категорией производственно-финансового (комбинированного) левериджа.

3. Эффект производственного рычага = Маржинальный доход/прибыль от продаж

4. Эффект производственного рычага = (Выручка –Переменные затраты)/Прибыль от продаж

Таким образом это находит выражение в умножении двух сил — операционного (ЭОР) и финансового (ЭФР) рычагов и появлении общего операционно-финансового рычага (ЭОФР):

ЭОФР = ЭОР х ЭФР.

Действие операционного рычага проявляется в том, что любое изменение выручки от реализации продукции отзывается более сильным изменением величины прибыли в связи с различной степенью влияния постоянных и переменных затрат в составе себестоимости на формирование финансовых результатов деятельности фирмы. Данная зависимость носит нелинейный характер, поэтому найти оптимальное сочетание постоянных и переменных расходов нелегко.

На практике для определения силы воздействия операционного рычага используют отношение валовой маржи к прибыли организации.

Увеличение доли постоянных затрат еще больше увеличит силу воздействия производственного рычага. Следовательно, можно сделать следующие выводы:

♦ сила воздействия производственного рычага зависит от структуры активов предприятия, доли внеоборотных активов; чем больше стоимость основных фондов, тем больше доля постоянных затрат;

♦ высокий удельный вес постоянных затрат сужает границы мобильного управления текущими затратами;

♦ чем больше сила воздействия производственного рычага, тем выше предпринимательский риск.

Вопросы для самоконтроля

1. Дайте определение капитала?

2. Охарактеризуйте сущность капитала?

3. Что означает управлять финансами

4. Какие задачи управлением капиталом вы знаете

5. Перечислите компоненты пяти- элементной системы финансирования

6. Охарактеризуйте метод расчета средневзвешенной стоимости капитала

7. Как рассчитывается стоимость источников капитала

8. Какие теории структуры капитала бывают

9. Сущность банковского кредитования

10.Почему определение цены капитала является одним из основных понятий финансового менеджмента

11.Для чего служит показатель стоимости капитала

12. Зачем выделяют предельную стоимость капитала

13.На какие факторы влияет формирование рациональной структуры средств

14.Дайте определение оптимизации структуры капитала

15.Назовите обобщающие теоретические концепции

16.Назовите методы оптимизации

17.Дайте определение финансового рычага

18.Как вы понимаете валяние финансового рычага на прибыль

19.Каким может быть коэффициент финансового рычага (положительным или отрицательным)