Виды операций на разнице цен

В биржевой практике существуют четыре типа арбитражных операций:

• внутрирыночный спред (interdelivery or intramarket spread),

• межрыночный спред (intermarket spread), *

• межтоварный спред (intercommodity spread),

• спред сырье— полуфабрикат (commodity versus product spread).

Внутрирыночный спред

Сделку внутрирыночного спреда иногда называют также арбитражем во времени. Суть ее заключается в одновременной продаже фьючерсного контракта с одним сроком и покупке фьючерсного контракта с другой позицией по одному и тому же товару на одной и той же бирже. Приведем пример самого простого спреда.

На рынке пшеницы в течение осени обычно существует разница между ценами ноябрьского контракта и мартовского (следующего года) на уровне 20 центов (ноябрьский дешевле мартовского). В какой-то момент изменение конъюнктуры может увеличить цены ближних позиций, и ноябрьская пшеница будет котироваться выше, чем обычно, а мартовская позиция останется на прежнем уровне. При этом разрыв уменьшится до 16 центов. Если спредер считает, что эта ситуация временная и нормальный разрыв вскоре восстановится, то он может использовать эту ситуацию.

На первом этапе он осуществляет продажу ноябрьской позиции и покупку мартовской позиции. После ожидаемого снижения цен на рынке оба контракта ликвидируются при нормальном соотношении цен. Результат операции представлен в табл. 12.1.

Таблица 12.1. Внутрирыночный спред

В приведенном примере спредер закрыл свою позиции, когда спред вернулся к прежнему значению. В то же время можно отметить, что прибыль возникла бы и при изменении спреда хотя бы на один цент, т.е. позиции можно было бы закрыть с прибылью при спреде в 17 центов, но это дало бы прибыль только 50 долл.

В гл. 9 рассмотрены теория издержек хранения товаров и ее воздействие на соотношение цен слот и фьючерс. Эта теория в равной степени применима и к спредам, осуществляемым с разными месяцами поставки одного фьючерсного контракта. Это значит, что в большинстве случаев при повышающейся тенденции цен цены ближних месяцев растут быстрее, чем цены дальних, а при понижательной тенденции они падают быстрее, чем цены дальних. Среди реальных товаров, для которых такое поведение цен является нормальным, можно отметить зерновые и соевые товары, хлопок, нефтепродукты, сахар, кофе, медь и ряд других.

Изменения спреда могут выражаться как в большем, так и в меньшем разрыве цен, соответственно внутрирыночная сделка может проводиться как на повышение (сделка " быка"), так и на понижение (сделка " медведя").

Стратегия " быка" обычно предполагает длинную позицию по ближнему месяцу и короткую позицию по дальнему. Стратегия " медведя" предполагает длинную позицию по дальнему месяцу и короткую—по ближнему.

Для большинства реальных товаров именно цены ближних месяцев лидируют в своем движении вверх и вниз. Спред, связанный с издержками хранения, имеет тенденцию к сужению на повышательном рынке, так как прирост ближайших позиций превышает рост дальних. При перевернутом рынке (ближние позиции дороже дальних) движение вперед также обычно задается ближними позициями, а не дальними.

Однако существует небольшая группа реальных товаров, для которых такое поведение ценового разрыва является ненормальным. На этих рынках ценовой спред расширяется при повышательной тенденции рынка и сужается при понижательной. Эта группа включает такие товары, как золото и серебро. Когда цены этих рынков повышаются, котировки дальних месяцев увеличивают премию к ближним, а когда цены падают, котировки дальних месяцев падают в большей степени, чем ближних. На первый взгляд это кажется парадоксальным, но все дело заключается в особенностях спроса на эти товары. Спрос на золото и в меньшей степени на серебро определяется склонностью к инвестированию, а не к потреблению. Поэтому почти всегда ценовой спред отражает издержки хранения. В такой ситуации повышение цен ведет к повышению издержек хранения, что в свою очередь и приводит к расширению ценового спреда.

Существует и еще одна группа товаров, которая не демонстрирует ни нормального ценового соотношения, ни обратного. Для этих товаров не существует ни положительной, ни отрицательной корреляции между общим движением цен и изменением ценового спреда. Эти товары не подлежат хранению и включают живой крупный рогатый скот и живых свиней. Такое поведение цен объясняется особенностью спроса и предложения на эти товары в отдельные месяцы года.

Стратегии внутрирыночного спреда. Существуют четыре типа ценовых ситуаций при внутрирыночном спреде:

1. Покупка контракта на ближайший месяц и продажа контракта дальнего месяца в нормальном рынке в ожидании сужения спреда. Для большинства физических товаров такая позиция занимается при прогнозе на повышение цен и при этом не ожидается повышение процентных ставок. Для золота и серебра такая стратегия выбирается в ожидании падения цен и также при постоянстве процентных ставок. Спреды такого типа известны как спреды с ограниченным риском в том случае, если длинная ближняя и короткая дальняя позиции установлены со спредом, близким к полным издержкам хранения.

2. Продажа контракта ближайшего месяца и покупка контракта дальнего при нормальном рынке в ожидании расширения спреда. Это стратегия " медведя" для большинства товаров и стратегия " быка" для золота и серебра.

3. Покупка контракта ближнего месяца и продажа контракта дальнего в перевернутом рынке в ожидании дальнейшего расширения ценового спреда. Эта стратегия используется, когда ожидается, что повышательная тенденция станет еще более явной (укрепление рынка " быка").

4. Продажа контракта ближайшего месяца и покупка контракта дальнего в перевернутом рынке в ожидании сужения ценового спреда либо перехода к нормальному рынку. Эта стратегия используется обычно теми, кто предполагает понижательную тенденцию в балансе спроса и предложения.

Межурожайная сделка. По сельскохозяйственным товарам весьма распространена так называемая межурожайная внутри рыночная сделка, которая подразумевает покупку фьючерсных контрактов в одном сельскохозяйственном году и продажу в другом. Цены в период уборки урожая падают, и фьючерсные контракты нового урожая оказываются дешевле контрактов старого урожая. Ожидая дальнейшего роста цен на старый урожай по сравнению с новым, участник сделки может приобрести контракт на старый урожай и одновременно продать контракт на новый. Если же он предполагает рост цен на новый урожай, то покупает фьючерс на новый урожай и продает поставку старого. В обоих случаях сделки осуществляются за один прием.

Спред " бабочка". Спредом " бабочка" (butterfly spread) называют операцию, которая фактически включает в себя два спреда, осуществляемых с тремя или четырьмя различными сроками поставки одного фьючерсного контракта. Один из спредов предполагает сочетание: длинная ближняя позиция/короткая дальняя позиция, а другой — короткая ближняя/ длинная дальняя. В качестве примера можно рассмотреть спред на рынке золота типа: длинная августовская 1992 г./ короткая октябрьская 1992 г. и короткая декабрьская 1992 г./ длинная февральская 1993 г. Спред " бабочка " может касаться и только трех месяцев поставки, если средний служит в качестве позиции и для одного, и для другого спредов. Пример: длинная позиция на август 1992 г./ две короткие на октябрь 1992 г./ длинная на декабрь 1992 г.

Спреды " бабочка" являются как бы спредами в квадрате, так как представляют собой офсетную комбинацию двух внутрирыночных спредов. Благодаря этому они имеют меньшую степень риска, чем обычные спреды, но и меньший уровень возможной прибыли. Поскольку каждая операция включает много сделок, комиссионные расходы довольно высоки по отношению к ограниченным возможностям прибыли. По этим причинам спреды " бабочка" используются главным образом членами биржи, имеющими льготы на операционных расходах.

Спреды " кэш энд керри". Как отмечалось выше, операции на разнице цен представляют собой чисто фьючерсные сделки, однако в некоторых случаях они могут быть связаны и с реальной поставкой товара по фьючерсным контрактам. Подобные спреды получили название " кэш энд керри спред" (cash and carry spread). Например, на рынке нефти и нефтепродуктов, когда цена отдаленного месяца становится выше, чем цена ближайшего месяца плюс расходы на хранение, возникает возможность использования такой ситуации. В этом случае начиная операцию покупкой контракта на ближайший месяц и продажей на более дальний, игрок завершает ее принятием поставки товара по первому контракту и его вторичной поставкой по второму.

В качестве примера можно привести операцию с газойлем на Нью-йоркской товарной бирже. Планируя эту операцию, учитывают расходы на хранение продукта, на финансирование сделки, на принятие и осуществление поставки. В любом случае расчеты расходов делают исходя из самых худших условий. Так, на Нью-йоркской бирже и на Международной нефтяной бирже в Лондоне стандартной процедурой поставки является перекачка нефтепродуктов из одного хранилища в другое, однако на обеих биржах возможна и необходимость изъятия продукта из хранилища при осуществлении поставки, что добавляет значительные расходы. Расходы на хранение различны на разных складах, поэтому также планируется наихудший вариант.

В приводимом примере берется типичный для Нью-йоркской биржи размер расходов за хранение 2 цента за галлон.

Таблица 12.2. Расчет сделки

Чистая прибыль — 1, 3 цента.

Осуществляя эти операции, особенно если разница между ними составляет несколько месяцев, участники принимают во внимание изменение курсов валют и тщательно за этим следят. Поскольку на таких операциях редко бывает большая прибыль, то изменение курсов может съесть и эту скромную прибыль.

На рынке золота и серебра цены дальних месяцев почти всегда идут с премией к ценам ближних месяцев по причинам, которые указаны выше. Поскольку для этих товаров в издержках хранения доля расходов на страхование и хранение очень мала, то основным фактором ценовой премии становятся процентные ставки. Появляется возможность как бы кредитовать рынок золота или же брать у него деньги взаймы. Например, предположим, что котировка июньских контрактов на золото составляет 360, 50 долл., а августовских — 364, 00 долл. Разница в 3, 50 долл. примерно равна 6%-му доходу с суммы 360, 50 долл. за двухмесячный период с 1 июня по 1 августа. Инвестор может получить этот доход, купив июньский контракт по 360, 50 долл. и одновременно продав августовский контракт по 364, 00 долл. Далее он принимает поставку по июньскому контракту примерно в начале июня, хранит золото два месяца и затем поставляет его по августовской позиции. Такая операция эквивалентна предоставлению кредита золотому рынку из расчета 6% годовых.

Торговец золотом, имеющий запасы этого товара, может совершить и обратную сделку, продав июньский контракт и купив августовский. Далее он поставляет свое золото по июньской позиции и получает 360, 50 долл., которые может использовать в течение трех месяцев. В первых числах августа он получит золото обратно, приняв поставку по августовскому контракту и заплатив 364, 00 долл. Такая операция называется обратный кэш энд керрч спред, по сути она эквивалентна получению кредита от рынка золота.

Поскольку операции подобного рода предполагают осуществление поставки и принятие поставки реального товара, они в основном проводятся торговцами указанных товаров, имеющими опыт в реальной торговле. Спекулянты же используют такие операции крайне редко.