Инструменты валютного хеджирования

В зависимости от формы организации торговли, все инструменты хеджирования можно разделить на внебиржевые и биржевые.

Внебиржевые инструменты - это в первую очередь форвардные контракты и товарные свопы. Сделки этих типов заключаются напрямую между контрагентами или при посредничестве дилера.

Биржевые инструменты хеджирования - это товарные фьючерсы и опционы на них. Торговля данными инструментами производится на специализированных торговых площадках (биржах); существенным моментом при этом является то, что одной из сторон в каждой сделке купли-продажи является Расчетная палата биржи, гарантирующая выполнение как продавцом, так и покупателем своих обязательств. Основным требованием к биржевым товарам является возможность их стандартизации. К стандартизируемым товарам относятся в первую очередь нефть и нефтепродукты, газ, цветные и драгоценные металлы, а также продовольственные товары (зерновые, мясо, сахар, какао и т.п.).

Теперь кратко перечислим основные достоинства и недостатки биржевых и внебиржевых инструментов хеджирования:

Внебиржевые инструменты:

достоинства:

• в максимальной степени учитывают требования конкретного клиента на тип товара, размер партии и условия поставки;

недостатки:

• низкая ликвидность - расторжение ранее заключенной сделки сопряжено, как правило, со значительными материальными издержками;

• относительно высокие накладные расходы;

• существенные ограничения на минимальный размер партии;

• сложности поиска контрагента;

• в случае заключения прямых сделок между продавцом и покупателем возникает риск невыполнения сторонами своих обязательств.

Биржевые инструменты: достоинства:

• высокая ликвидность рынка (позиция может быть открыта и ликвидирована в любой момент);

• высокая надежность - контрагентом по каждой сделке выступает расчетная палата биржи;

• сравнительно низкие накладные расходы на совершение сделки;

• доступность - с помощью средств телекоммуникации торговля на большинстве бирж может вестись из любой точки планеты;

недостатки:

• весьма жесткие ограничения на типтовара, размеры партии, условия и срок поставки.

Рассмотрим основные способы хеджирования с использованием производных инструментов различного типа.

В настоящее время наиболее распространенным в мировой практике методом хеджирования являются сделки с производными финансовыми инструментами различных видов - так называемыми деривативами.

Деривативом является инструмент, стоимость которого меняется при изменении одной или нескольких базовых рыночных переменных, таких, как процентные ставки или валютные курсы. Среди целей, в которых могут использоваться деривативы, на первом месте стоит хеджирование открытых позиций.

С точки зрения объема сделок и многообразия обращающихся инструментов, деривативный рынок более развит, чем рынок реальных активов: на долю сделок с производными инструментами приходится более 75% объема операций на биржах.

Дериватив представляет собой финансовый инструмент (контракт «нетоварного», т.е. валютно-финансового типа), стоимостные характеристики которого определяются изменениями цены лежащего в его основе базового актива (underlying asset). В качестве базовых активов могут выступать акции, фондовые индексы, товары, долговые и финансовые (в т.ч. и производные) инструменты. При этом под ценами базовых активов могут пониматься цены акций, валютные курсы, процентные ставки и др.

Деривативом является инструмент, стоимость которого меняется при изменении одной или нескольких базовых рыночных переменных, таких, как процентные ставки или валютные курсы. Среди целей, в которых могут использоваться деривативы, на первом месте стоит защита от неблагоприятных колебаний процентных ставок, то есть хеджирование открытых позиций.

На мировом валютном рынке наибольшее распространение получили деривативы, связанные с валютными форвардами. Учитывая то, что производные инструменты валютного рынка сходны с теми, что были рассмотрены выше, ниже приведен их краткий обзор.

- Валютные фьючерсы.

- Валютно-процентные свопы.

- Валютные опционы.

- Синтетическое соглашение по валютному обмену (SAFE).

Синтетические соглашения по валютному обмену (synthetic agreements for foreign exchange - SAFE) - это общее название для соглашений по иностранной валюте (foreign exchange agreements - FXA), которое называют также непоставляемыми форвардами (non-deliverable forwards - NDF), и соглашений о валютном курсе (exchange rate agreement - ERA).

Соглашение по иностранной валюте, или непоставляемый форвард, - это условная форвардная сделка, в которой при наступлении срока встречная валюта не поставляется, а расчет производится наличным платежом в базовой валюте. FXA представляет собой эквивалент форварда аутрайт в сочетании с обратной валютной сделкой спот на расчетную дату.

Соглашение о валютном курсе - это условный форвард-форвард своп, в котором в расчетную дату встречная валюта не поставляется, а расчет производится наличным платежом в базовой валюте. ERA представляет собой эквивалент форвардного соглашения по иностранной валюте, где первой датой является форвардная дата, а второй - форвард-форвард дата.

Назначением SAFE является защита от колебаний пунктов своп и фиксирование форвардных валютных дифференциалов. Они также широко применяются для совершения сделок с неконвертируемыми валютами, то есть когда поставка встречной валюты не может быть осуществлена в силу ограничений, накладываемых местным законодательством.

Применение производных финансовых инструментов позволяет частично или полностью переложить возникающие валютный, процентный и прочие риски на других (во многих случаях профессиональных) участников рынка, являющихся контрагентами по осуществляемым операциям и готовых принять на себя данные риски.

В большинстве случаев объектом хеджирования становится только определенная доля присущего портфелю (проводимым операциям) риска. Полное хеджирование хотя и дает лучшую защиту от риска, но характеризуется высокими издержками, в связи с чем широкое распространение получило лишь выборочное хеджирование.

При хеджировании участник рынка (хеджер) реализует стремление уменьшить риск и одновременно лишает себя возможности заработать на возможных благоприятных изменениях цен/ставок/курсов.

В отличие от хеджеров спекулянты, покупающие (продающие) контракты в иностранной валюте с целью их последующей перепродажи (выкупа) по более выгодному курсу, принимают на себя риск как убытка, так и прибыли. Поэтому для сделки, которую хочет заключить хеджер, в большинстве случаев найдется другая сторона (в лице спекулянта), которая желает принять на себя риск.

Инструменты управления риском могут представлять собой стандартизированные или индивидуально составленные контракты. При использовании стандартных контрактов отпадает необходимость в согласовании их условий, что заметно ускоряет и удешевляет процесс торговли.

Производные контракты, используемые во внебиржевом обороте, не могут быть столь легко перепроданы, как стандартные контракты, т.е. в целом обладают меньшей ликвидностью.

Объем издержек, связанных с проведением операций по хеджированию риска (и на биржевом, и на внебиржевом рынке), в значительной степени определяется уровнем кредитоспособности (кредитного рейтинга) хеджера. Брокер, действующий на биржевом, например, фьючерсном рынке, руководствуется уровнем кредитоспособности своих клиентов при определении размера маржи, которую каждый из них должен внести при открытии позиции на фьючерсной бирже. Он вправе потребовать внесения дополнительной маржи в случае каких-либо сомнений в кредитоспособности клиента. При этом в зависимости от оценки платежеспособности клиента требования брокерской фирмы по внесению залогов могут существенно превышать требования расчетной палаты биржи.

При выборе конкретного инструмента для хеджирования управляющие оценивают характер и уровень риска, степень его определенности, длительность периода подверженности риску и другие факторы. Далее, как правило, исходят из следующих наиболее общих принципов:

• целесообразности использования в кратко- и среднесрочных периодах (до 3-х лет) таких инструментов управления риском, как форвардные, фьючерсные и опционные контракты, а в долгосрочном периоде - соглашений о свопах и др.;

• предпочтения использования опционов (а не фьючерсов) при высокой неопределенности ситуаций на рынке;

• необходимости учета уровня ликвидности контракта, выбираемого в качестве инструмента хеджирования;

• необходимости оценки уровня издержек по сделкам, включая возможные дополнительные расходы.

Применительно к стратегии управления долговым портфелем операции на производных рынках позволяют стабилизировать стоимость обслуживания долга на определенном (более или менее приемлемом) уровне и сократить степень подверженности портфеля влиянию неблагоприятной динамики рыночной конъюнктуры. В то же время такие факторы, как высокая рискованность операций с производными контрактами, гибкость и техническая сложность этих инструментов, необходимость осуществления постоянного мониторинга рыночной ситуации, большой объем «сопутствующей» аналитической работы, вынуждают привлекать к процессу активного управления портфелем государственных долговых обязательств «сторонних» специалистов, имеющих обширный опыт в области риск-менеджмента и производных рынков.

Возможности использования производных финансовых инструментов для сокращения риска, присущего государственному долговому портфелю страны, осложняются действием целого ряда факторов, в числе которых необходимо отметить следующие.

Существенное отставание в развитии внутреннего рынка производных контрактов. Отсутствие или низкий уровень ликвидности такого рынка делают практически невозможным страхование выраженных в национальной валюте расходов на приобретение необходимой для выполнения платежей по государственному долгу иностранной валюты.

Неконвертируемость национальной валюты, отсутствие рыночного механизма ее курсообразования. Данный фактор объективно препятствует «включению» такой валюты в перечень денежных единиц, используемых в ходе операций на международном валютном рынке (например, в рамках фьючерсных торгов денежными единицами развивающихся стран, организуемых со второй половины 90-х гг. XX века в секторе развивающихся рынков Чикагской товарной биржи («Growth & Emerging Markets» (GEM).

«Неинвестиционный» уровень кредитного рейтинга государства. Относительно невысокая кредитоспособность обусловливает высокий уровень потенциальных издержек на проведение сделок на международных производных рынках (повышенный размер маржи, премий и других видов необходимых гарантийных взносов). Это способствует снижению эффективности операций с деривативами и соответственно существенно ограничивает доступ к рынкам производных контрактов.

Отсутствие практики и предпосылок проведения операций с производными финансовыми инструментами, осуществления в режиме «on-line» мониторинга и анализа соответствующей рыночной конъюнктуры; отсутствие системы налаженных деловых связей с ведущими зарубежными банками - активными участниками производных рынков; отсутствие или ограниченный объем государственных ассигнований на проведение рыночных операций, направленных на сокращение рисков и снижение стоимости обслуживания государственного долгового портфеля.

При заключении сделки по МБК генерируется тикет или слип сделки, в котором должны быть зафиксированы ее условия, в число которых входят следующие:

Для операций, обладающих протяженностью во времени (депозитные операции, свопы) в мировой практике существуют общепринятые условия исполнения, включающие в себя стандартные даты валютирования и даты окончания.

Для операций, обладающих протяженностью во времени (депозитные операции, свопы) в мировой практике существуют общепринятые условия исполнения, включающие в себя стандартные даты валютирования и даты окончания.

Для текущих операций дата валютирования отстоит от даты заключения сделки не далее чем на 2-й рабочий день. Вмировой практике коммерческие банки осуществляют текущие конверсионные операции на условиях спот, а также размещение и привлечение депозитов на срок более 1 дня. Однако подобные операции возможно проводить также с датой валютирования «том».

Если размещенные и привлеченные депозиты имеют разные сроки, то принято говорить о несовпадении сроков, или «мисматче» (mismatch). В этой ситуации может возникнуть риск неликвидности, связанный с тем, что банк не может найти на рынке депозит, покрывающий ранее размещенные средства, а также риск изменения процентных ставок.

Как и на валютных рынках, действующими лицами депозитного рынка является покупатель (bid side), привлекающий средства, и продавец (offer side), размещающий средства. В приведенной ниже таблице дается сравнение некоторых понятий и элементов, относящихся к валютным и депозитным сделкам.