Часть первая 48 страница

Уоррен, который в те дни давал своей жене все, чего бы она ни попросила, позволил ей перестроить и заново украсить дом в Лагуна-Бич (который, как и прежде, ничем не напоминал их постоянное, а не съемное место обитания). Том Ньюман, сын Рэки, познакомил Сьюзи с Кэтлин Коул, дизайнером по интерьерам, которая также работала спортивным инструктором, а раньше профессионально занималась уходом за детьми. Вместе эти две дамы принялись за придание дому современного и яркого вида, который Сьюзи находила крайне привлекательным. Коул также взяла на себя покупку подарков для членов «списка Сьюзи», который постоянно расширялся²³. Сьюзи и Уоррен продолжали ссориться из-за денег, однако эти ссоры никогда не приобретали серьезного характера. Сьюзи получала от Уоррена все больше денег, но темп прироста этой суммы ее не устраивал. Она могла позволить себе оплачивать услуги Коул, а также наняла на полный рабочий день секретаря, следившего за ее расписанием. Это дало ей возможность проводить больше времени с семьей и при этом заниматься массой интересных дел. Как и прежде, основным магнитом для нее оставался Хоуи. Сьюзи постоянно ездила в Небраску, чтобы помогать ему, при этом наслаждаясь искренней любовью своих приемных внучек Эрин, Хизер, Челси и Мэган, а также внука Хоуи — Би. Когда Сьюзи-младшая, жившая в Вашингтоне, забеременела своим первым ребенком, Большая Сьюзи начала чаще ездить на Восточное побережье.

Сьюзи и Аллену требовалось перестроить свой маленький домик в Вашингтоне — в нем было слишком много лестниц, кухня напоминала по размерам детское одеяло, а к садику на заднем дворе невозможно было подступиться. Сьюзи начертила план новой кухни, достаточно большой для того, чтобы поставить стол для двоих, а в одной из стен кухни решила прорубить дверь в сад. Перестройка дома должна была обойтись в 30 ООО долларов. Так как ни у нее, ни у Аллена не было денег, она ума не могла приложить, как заплатить за перестройку, и решила занять денег у своего отца-миллиардера. К счастью, беременность позволила ей найти тайную лазейку в договоре относительно поддержания веса, который она заключила с Уорреном. Баффет не получал обратно свои 47 ООО долларов. Однако (несмотря на убеждение ее отца в том, что одежда сохраняет свою ценность не хуже ювелирных изделий) было сомнительно, что ее гардероб кто-то примет в заклад.

«А почему бы тебе не пойти в банк?» — спросил Уоррен в ответ на просьбу о займе и отказал ей. Он объяснил, что член команды Небраски по американскому футболу не может передать свою позицию на поле по наследству сыну Незаслуженное положение,

унаследованное богатство сводили Баффета с ума, оскорбляли его чувство справед ливости и разрушали присущее ему ощущение симметрии во Вселенной. При этом применение столь рациональных принципов в отношении собственных детей каза лось многим крайне странным. «Отец не дал бы нам эти деньги из принципа, — го ворила Сьюзи. — Всю жизнь он давал нам уроки. Что ж, этот урок я уяснила сполна* Но когда-то все же нужно остановиться»²⁴.

Вскоре по настоянию семейного доктора Сьюзи-младшая перешла на постельный режим, который должен был тянуться долгие шесть месяцев. Она лежала в маленькой спальне и смотрела черно-белый телевизор. Волновавшаяся за нее Кей Грэхем постоянно приносила ей различные яства от своего шеф-повара и часто сидела у изголовья ее кровати. Кей пристыдила Баффета, и он купил своей дочери большой цветной телевизор. Как только Большая Сьюзи узнала о происходящем, она бросила все дела и устремилась на помощь дочери. Она осталась в Вашингтоне на несколько месяцев. Поняв, в каком состоянии находится дом Сьюзи, она немедленно перестроила его. «Просто ужасно, что Уоррен не хочет за это платить», — жаловалась она. Но, как бы то ни было, все деньги, которые она тратила, так или иначе вытягивались из его кармана. Эта бесконечная игра позволяла Уоррену сохранять репутацию бережливого, а Сьюзи — щедрой. Обоих устраивал такой порядок вещей.

С рождением Эмили в сентябре 1986 года у Баффетов стало восемь внуков, как родных, так и приемных, живших в трех городах — Сан- Франциско, Омахе и Вашингтоне. После того как перестроенный дом в Эмеральд-Бей стал пригодным для дальнейшей жизни, Сьюзи снизила темпы перестройки и стала все чаще пользоваться им как базой для развлечения своих друзей и в особенности внуков. В Сан-Франциско она нашла себе квартиру в районе Пасифик Хайтс, неподалеку от нового дома Питера на Скотт-стрит. Этот большой кондоминиум располагался в самом верху многоэтажного здания, и с него открывался великолепный вид на весь залив — от моста «Золотые ворота» до Алькатраса.

Она наняла своего декоратора Кэтлин Коул в качестве личного ассистента. «Ты можешь работать на меня часть дня, — сказала она Коул,

— и у тебя останется время на твоих двоих детей». Коул и сама не успела заметить, как согласилась на работу в Buffett Foundation. Она занялась планированием путешествий Сьюзи, организацией развлечений, а также наймом и управлением персоналом — уборщицами, мальчиками на побегушках и друзьями Сьюзи, которые время от времени соглашались что-нибудь для нее сделать. Количество подарков росло с каждым годом. Коул заказывала каталоги, выбирала подарки, упаковывала их, отправляла, контролировала, что пришло и ушло, а также делала все возможное, чтобы подарки не повторялись²⁵. В какой-то момент она обнаружила, что управляет двумя домами — перестраивающимся в Лагуна-Бич и двухлетним проектом перестройки, который Сьюзи затеяла в своем новом обиталище в Сан-Франциско. Джим, муж Коул, по профессии пожарный, согласился в свободное время поработать у Сьюзи разнорабочим. Еще один друг Сьюзи, сертифицированный бухгалтер по имени Рон Паркс, с которым она познакомилась во время путешествия по Европе, занимался выплатами фонда и налогами — все это он делал из добрых побуждений бесплатно. Он шутливо говорил, что работает не на фонд, а на компанию STB Enterprises, которую другой друг Сьюзи называл «местом, где деньги либо платят, либо раздают просто так»²⁶. Паркс был партнером Тома

Ньюмана, сына ее подруги Рэки. Для обоих молодых людей Сьюзи стала близким другом. Ньюман, работавший шеф-поваром, время от времени помогал ей с готовкой на вечеринках, но ему так и не удалось исправить ее привычки, связанные с питанием. К этому моменту количество штатных сотрудников и внештатных помощников Сьюзи уже превысило количество сотрудников головного офиса Berkshire Hathaway.

В то время как в доме Сьюзи шла глобальная реконструкция, Билли Роджерс (которому, по всей видимости, удалось на какое-то время избавиться от наркотической зависимости) переехал из Лос-Анджелеса в Сан-Франциско и начал сотрудничать со Сьюзи над альбомом. В один из дней, работая над своей записью в студии, Билли занял у Питера 20 долларов и ушел обедать. Прошло два дня, а он так и не появился в студии. Взволнованные Сьюзи, Питер и Мэри Баффет решили пойти к нему домой и проверить, все ли в порядке. Оказалось, что дверь квартиры заперта изнутри. Они стучали, но Билли не отвечал. Взволнованные, они пошли к управляющей домом и попросили запасной ключ. Из-за дверей соседних квартир звучала музыка. «Скажи, что будешь мне верна и никогда не бросишь меня, Сьюзи Кью», — звучало из одной. А из-за другой — Que

sera, sera. Что будет, то будет...

Наконец появилась управляющая домом с запасным ключом. Войдя в квартиру, они увидели Билли, сидящего на полу спиной к двери со скрещенными ногами. Из его предплечья, перетянутого жгутом, торчала игла. Неподалеку от него на маленьком журнальном столике стоял проигрыватель. Последняя песня на пластинке доиграла два дня назад. Билли был мертв и холоден, как камень. Сьюзи закрыла глаза и принялась плакать, а Питер выскочил в коридор, чтобы найти ближайший таксофон и вызвать скорую помощь²⁷. Вскрытие показало, что Билли умер от «острого отравления кокаином и морфином»²⁸.

«Он был таким милым парнем, — говорит Баффет, — но убил себя наркотиками». Эта семейная потеря многие годы спустя кровоточила, словно открытая рана. После смерти Роджерса Сьюзи, по словам Дорис, «страдала как никогда прежде». Она не только потеряла племянника, которого любила как собственного сына. Она испытывала боль и из-за того, что ее многолетние попытки спасти его пошли прахом. Никогда прежде она не испытывала в своей жизни такого сильного поражения.

Уоррену нравилось желание жены спасать людей, и он отдавал должное ее умению помогать нуждающимся. Билли Роджерс был лишь одним из многих, с кем она подружилась. Одни из них разрушили свою жизнь неправильно сделанным выбором, другие оказались жертвами простого невезения, но мало кто из них доходил до столь ужасного финала. «Мама Сьюзи» поставила себе целью лично помогать каждому человеку, попавшему в поле ее зрения и оказавшемуся в беде. Уоррен называл ее «ритейлером». Ему была совершенно чужда эмоциональная открытость подобного общения один на один. Сам он предпочитал использовать силу своих мозгов и денег для того, чтобы изменить жизнь максимально большого количества людей. Поэтому себя он считал не «ритейлером», а «оптовиком». Он общался с людьми с позиции учителя. Только теперь он больше не преподавал курс в Университете Омахи, а его самые внимательные ученики — Кей и Дон Грэхем — уже были в достаточной степени «забаффетированы». Самые важные для него учебные занятия — встречи Buffett Group — проходили лишь один раз в два года. Баффету же настолько нравилось преподавать, что он начал искать себе слушателей.

В 1980 году он согласился дать показания в ходе крупного судебного дела против компании IBM, обвиненной в нарушении антитрестовского законодательства, — самого известного судебного разбирательства того времени. Другой свидетель, Ар-джей Миллер, коллега Баффета по совету директоров, также охотно согласился дать свои показания. Позднее он рассказывал, что в процессе заседания чувствовал, что юристы поджаривают его на медленном огне, а судья демонстрировал неприкрытую ненависть к IBM. В итоге он остался крайне разочарован своим участием. Баффет же, по всей видимости, наслаждался возможностью продемонстрировать свой опыт и посоревноваться с адвокатами. Можно сказать, что в свои показания он вложил всю душу. «Уоррен умеет отлично выступать в судебных заседаниях», — говорит Миллер²⁹. Баффет был особенно доволен тем, что его показания стали заметной частью значимого для всего американского бизнеса судебного процесса.

Мудрость Баффета, сохраненная в его письмах для бывших партнеров, которые он писал в 1960-х годах, копировалась и распространялась по всей Уолл-стрит в огромном количестве, пока очередные копии не становились блеклыми и неразборчивыми. А с 1977 года благодаря помощи Кэрол Лумис его необычные письма акционерам, включенные в годовую отчетность Berkshire, тщательно спланированные, наполненные откровениями и говорящие простыми словами о самых сложных материях, становились от года к году все более личными и интересными. Они изобиловали советами относительно выживания и преуспеяния бизнеса, их язык был не только ясным, но и образным — Баффет использовал в своих письмах и библейские цитаты, фразы из «Алисы в стране чудес» и мораль из сказки про красавицу и чудовище. Значительная часть писем была посвящена обсуждению вопросов, не связанных с финансовыми результатами Berkshire Hathaway. Баффет размышлял и об инвестировании, и о вреде, который наносят бизнесу те или иные экономические события, и о том, каким образом компаниям следует оценивать результаты своей деятельности. В этих письмах он выступал то проповедником, то полицейским. У читавших эти письма людей складывалось ясное представление о нем как об интересном, даже очаровательном человеке. Его инвесторы хотели общаться с ним все больше и больше. И он щедро делился с ними всем, что узнал сам, на собраниях акционеров.

Поначалу эти собрания происходили в бывшем офисе Сибери Стэнтона, расположенном на фабрике в Нью-Бедфорде. Два или три человека, связанные с Беном Грэхемом, приходили на эти собрания только затем, чтобы просто послушать Баффета. Один из них, Конрад Тафф, ранее посещал семинары Грэхема. Баффет хотел, чтобы его встречи с акционерами были открытыми, демократичными и ничем не походили на прежние собрания Marshall-Wells. Тафф постоянно задавал Баффету вопросы, а тот наслаждался, отвечая на них. Ему казалось, будто он сидит в мягком и глубоком кресле, а вокруг толпятся люди, желающие впитать в себя крупицы его мудрости.

Встречи в таком формате происходили на протяжении нескольких лет. Многие приходили на них только для того, чтобы задать свои вопросы, причем не перестали этого делать, даже когда место проведения встреч было перенесено в кафе при компании National Indemnity в Небраске. Баффет наслаждался ими, как и прежде, несмотря на то что порой на них собиралось не особенно много людей. В 1981 году на встречу пришло всего 22 человека. Джеку Рингуолту даже пришлось пригласить в кафетерий нескольких сотрудников — они стояли у задней стены для массовки, чтобы Уоррен не чувствовал смущения, вещая в пустом зале. Встреча завершилась через 15 минут после того, как были решены все формальные юридические вопросы и принят десяток достаточно поверхностных решений. Стенографистка, которую Конрад Тафф пригласил для того, чтобы она зафиксировала для него важные мысли Баффета, так и не начала запись. В отчаянии она взглянула на Верна Маккензи, а тот просто пожал плечами³⁰.

Однако в июле 1983 года, во время слияния с Blue Chip, в кафетерии внезапно появилась небольшая толпа людей, желавших послушать Баффета. Он отвечал на их вопросы в своем привычном, простом и непринужденном стиле, при этом вел себя демократично и относился к процессу общения с искренней заинтересованностью, точно так же как в своих письмах к акционерам.

Баффет использовал привычные для аудитории метафоры типа «новое платье короля» или «синицы в руках». Он делился истинами, которые не хотели признавать многие другие бизнесмены, и, как обычно, обрушил свой гнев на двуличных руководителей множества корпораций. Он проводил параллели между событиями своей жизни и сюжетами сказок — так в его представлении Роза Блюмкин напоминала Золушку в Berkshire Hathaway, а Аджит Джейн выглядел в глазах Баффета сказочным персонажем Румпелыпгильцхеном — он управлял подразделением перестрахования так успешно, как будто создавал золото из соломы. Речи Баффета привлекали внимание своим стилем, а смысл их был настолько важным, что о Баффете говорили буквально повсюду. Его способ самовыражения позволял многим людям увидеть привычные проблемы в новом свете. Встречи обладали глубиной, как и все, к чему Баффет когда- либо прикладывал руку. Снежный ком рос.

С 1986 года Баффет решил проводить собрания в зале Witherspoon Auditorium музея Joslyn Art Museum В том году на собрание пришло 400 человек, а на следующий год — уже 500. Многие из собравшихся благоговели перед Баффетом, который смог сделать их богатыми. В перерывах между его ответами на вопросы некоторые посетители

громогласно зачитывали с балкона посвященные ему стихи³¹.

Невероятный успех Баффета и слава, ему сопутствующая, постепенно превращали его имя в вызывающий доверие бренд. Разумеется, в какой-то момент он стал объектом внимания со стороны группы преподавателей финансов, стремившихся доказать, что успех таких людей, как Баффет, случаен и что на них не стоит обращать особенного внимания, не говоря уже о том, чтобы боготворить.

Ученые начали с того, что высказали разумную, но не вполне очевидную мысль: по их утверждению, если большое количество людей пытается стать выше среднего уровня, то их действия сформируют новый средний уровень. Пол Самуэльсон, экономист из MIT, вернул из небытия работу, написанную Луи Башелье в 1990 году, и занялся ее пропагандой. Согласно выводам этой работы, рынок состоял из спекулянтов, объединенных в единое целое, действующее по закону «случайного блуждания»³². Юджин Фама, преподаватель из Университета Чикаго, использовал данные работы Башелье для тестирования современного ему рынка, который он описывал словом «эффективный». По его мнению, все попытки легионов инвесторов переиграть рынок оказывались бесполезными. Тем не менее на рынке появилась целая армия профессионалов, готовых брать деньги за управление деньгами инвесторов и попытки предсказать поведение тех или иных акций в будущем. Кто-то брал за эту работу скрои* ное вознаграждение, а кто-то (в особенности хедж-фонды) применяли формулу «2 и 20», которая приобрела впоследствии легендарную известность (они брали за свои услуги 2 процента от активов и 20 процентов от прибыли). Фондовые брокеры получали свою долю от каждого, кто захотел под воздействием телевизионных шоу и журнальных статей купить очередную «горячую» акцию и посоревноваться с профессионалами. Но каждый год люди получали от своих инвестиций ничуть не больше прибыли, чем обеспечивал общий рост рынка (разумеется, за исключением комиссий брокера).

Впервые на это угрожающее положение вещей обратил внимание Чарльз Эллис, консультировавший целый ряд профессиональных финансовых менеджеров. В своей статье Winning the Losers Game, написанной в 1975 году, он продемонстрировал, что профессиональные финансовые менеджеры не могли переиграть рынок в 90 процентах случаев³³. Статья Эллиса привела в уныние множество частных инвесторов, читателей книг и посетителей семинаров на тему «Как получить миллионы за счет инвестирования». По мнению Эллиса, лучший способ заработать деньги на рынке заключался в том, чтобы покупать доли в фондах, отражающих изменение общего фондового индекса, и не платить при этом чрезмерно высокого вознаграждения управляющим. В долгосрочной перспективе доходность фондового рынка должна была превысить доходность облигаций, поэтому инвесторы могли бы получить свою долю от общего роста экономики. Эти рассуждения выглядели вполне разумными.

Однако ученые, открывшие гипотезу эффективного рынка (efficient market hypothesis, ЕМН), годами сидели за своими компьютерами в попытках превратить гипотезу в практически применимый механизм, обладающий точностью и строгостью математической формулы и не знающий исключений. Они пришли к выводу о том, что никто не в состоянии переиграть среднее значение рынка и что на эффективном рынке цена акции в любой момент времени уже отражает всю известную информацию о компании, то есть акция обладает «правильной ценой». Таким образом, по их мнению, изучение финансовой отчетности, копание в библиотеках, изучение слухов, чтение газет и анализ деятельности конкурентов компании не имеют никакого смысла. Ученые полагали, что каждый, кому удавалось переиграть рынок, был либо на редкость везучим, либо пользовался инсайдерской информацией.

Большинство людей, работавших на Уолл-стрит, могли привести массу примеров акций, торговавшихся не самым эффективным образом³⁴. Но казалось вполне справедливым, что подобные исключения в условиях эффективного рынка становятся все более редкими. Люди, работавшие с такими акциями, отлично знали, что делают, и эти знания были основаны на длительном и глубоком изучении рынков, а также на готовности полностью посвятить себя кропотливой работе. Однако защитники гипотезы эффективных рынков отрицали любые исключения. Факт постоянного и неизменного успеха Баффета как самого зримого исключения из правила был для них все равно что кость в горле. Баффет казался им человеком, вслепую плывущим между айсбергами. Его везение полностью противоречило их теории, а его крушение казалось им лишь вопросом времени. Сторонники теории «случайного блуждания» — Самуэльсон из MIT, Фама из Университета Чикаго, Майкл Иенсен из Университета Рочестера и Уильям Шарп из Стэнфорда — дни и ночи размышляли над «головоломкой Баффета». Был ли он на самом деле гением или всего лишь следствием статистической погрешности? Кое-кто предпочитал насмехаться над «инвестором № 1», считая, что подобная «аномалия» просто не заслуживает изучения. Бертон Малкиэль, экономист из Принстона, подвел итог дискуссии, сказав, что каждый инвестор, способный на протяжении долгого времени переигрывать рынок, ничем не отличается от мартышки, бросающей дротики для игры в дартс в страницу Wall Street Journal с текущими котировками акций и выбирающей таким образом объекты для инвестирования³⁵.

Баффет любил Wall Street Journal, причем до такой степени, что заключил специальное соглашение с организацией, распространявшей журнал в городе. Каждый вечер, когда экземпляры Journal прибывали в Омаху один номер сразу везли к нему домой. Он читал завтрашние новости прежде, чем с ними знакомился кто-либо еще. Но он стал отличным инвестором благодаря не пристрастию к Wall Street Journal, а своему умению воспользоваться полученной с его страниц информацией. Если бы мартышка получала очередной экземпляр Wall Street Journal тогда же, когда и Баффет, она все равно не смогла бы добиться его результатов, даже швыряя дротики всю ночь напролет.

Баффет даже экспериментировал с этим методом в своем офисе, используя вместо мишени для дартс страницу Wall Street Journal. Тем не менее гипотеза эффективного рынка подвергала сомнению его успех. Более того, она ставила под сомнение идеи Бена Грэхема. Это было неприемлемо. И Баффет, и Мангер воспринимали всех этих ученых как чернокнижников³⁶. Их теории, противоречившие математике Баффета, служили ошибочной основой для обучения целого поколения студентов. Они ставили под сомнение способность Баффета к рациональному мышлению и его умение преподавать.

В 1984 году Колумбийский университет организовал семинар, посвященный 50-летию выхода в свет книги «Анализ ценных бумаг». К тому времени Баффет считался интеллектуальным наследником Бена Грэхема, и сам Грэхем попросил его обновить и дополнить очередное издание «Разумного инвестора». Но они не смогли договориться о некоторых вещах — Баффет верил в концентрацию, а Грэхем был сторонником диверсификации, поэтому дело закончилось тем, что Баффет ограничился написанием предисловия к новому изданию. Несмотря на это, Колумбийский университет пригласил его для представления точки зрения Грэхема на семинаре, который, в сущности, стал для него полем битвы со сторонниками гипотезы эффективного рынка. Ждавший его в зале Uris Hall оппонент Майкл Иенсен в самом начале обсуждения встал и сказал, что чувствует себя подобно «индейке в начале охотничьего сезона»³⁷. Его роль в противостоянии ограничилась вялыми комментариями и нападками в отношении «допотопных» взглядов инвесторов — сторонников Грэхема. По его мнению, отдельные люди могли бы переигрывать рынок даже в долгосрочной перспективе. В сущности, когда люди бросают монетки, кто-то из них может постоянно выигрывать. Это подтверждается теорией вероятности.

Сидевший в первом ряду рядом с Баффетом хрупкий престарелый Дэвид Додд наклонился к нему и прошептал: «Пришло время снять с него штаны, Уоррен».

За подготовкой к этому мероприятию Баффет провел несколько недель. Ему понравилась мысль, связанная с бросанием монеток. Когда пришла его очередь говорить, он отметил справедливость этого аргумента. При этом он заметил, что если бы все успешные игроки происходили из одного города, то это было бы невозможно объяснить случайностью. К примеру, если бы все успешные игроки происходили из небольшой деревни типа Грэхемтауна или Доддсвилля, то их успех объяснялся бы чем- то иным, присущим именно этому месту.

Он продемонстрировал собравшимся таблицу с показателями девяти финансовых управляющих — Билла Руана, Чарли Мангера, Уолтера Шлосса, Рика Герина, Тома Нэппа и Эда Андерсона из Tweedy, Browne; пенсионного фонда FMC, а также результаты собственной работы и работы

еще двух человек. Все инвестиционные портфели не были сходными между собой. Несмотря на то что в первые годы эти люди часто «ездили на фалдах» друг друга, в основном они осуществляли свои инвестиции независимо. По словам Баффета, все они были выходцами из Грэхемтауна, успешно бросали свои монетки на протяжении более чем 20 лет, а некоторые из них продолжали заниматься этим и сейчас. Подобная концентрация успеха была статистически достоверной и показывала, что успех не является следствием везения.

Ясность аргументов Баффета заставила аудиторию взорваться аплодисментами. Со всех сторон посыпались вопросы, на которые Баффет охотно отвечал, не скупясь на отведенное время. Теория случайного блуждания была основана на статистических данных и формулах с большим количеством греческих букв. Математика пыталась доказать, что людей, подобных Баффету, не может существовать в принципе. Теперь, к радости грэхемитов, Баффет использовал цифры для того, чтобы опровергнуть абсолютистскую версию гипотезы эффективного рынка.

Осенью того же года он написал статью под названием The Superinvestors of Graham-and-Doddsville для журнала Hermes, издававшегося бизнес-школой Колумбийского университета. Статья напоминала выстрел из огнемета в хрупкое здание теории эффективного рынка и привела к небывалому укреплению репутации Баффета среди инвесторов. Со временем сторонники теории случайного блуждания скорректировали свою точку зрения. Они начали говорить о «полусильных» и «слабых» формах рынка, допускавших наличие

исключений”. Впрочем, теория эффективного рынка сыграла свою позитивную роль — она показала обычному человеку, что ему не стоит верить в свою способность «перемудрить» рынок. Против этого не мог возражать никто, кроме управляющих, лишавшихся своих комиссионных. Однако человеческой мысли часто свойственно двигаться по накатанному пути. Теория эффективных рынков стала частью учебного плана в бизнес- школах. Число частных инвесторов и профессиональных финансовых менеджеров, предполагавших, что они могут оказаться умнее рынка, росло. Управляющие, как и прежде, продолжали получать свои комиссионные, а рынок — развиваться точно так же, как и раньше. Таким образом, основной эффект статьи The Superinvestors of Graham-and- Doddsville заключался в том, что имя Уоррена Баффета обросло легендами и вокруг него даже появилось некое подобие культа.

Тем временем теория эффективного рынка и ее ответвление — модель ценообразования долгосрочных активов — успешно развивались и пускали корни в инвестиционном мире. Фондовый рынок все чаще воспринимался как эффективная статистическая машина. В условиях эффективного рынка риск инвестиций в акции был связан не с разницей внутренней стоимости и текущей цены акции, а с волатильностью, то есть степенью отклонения от среднего рыночного показателя. Используя эту информацию и мощь новых компьютеров, экономисты и математики начали активно работать на Уолл-стрит и зарабатывать куда больше денег, чем в своих университетах.

Знание показателя волатильности по каждый акции позволяло инвестиционным менеджерам формировать оптимальные портфели и включать в них акции с большей или меньшей волатильностью в дополнение к пакетам акций, почти полностью отражавших состояние рынка и служивших своего рода балластом, поддерживающим устойчивость системы. Знание степени волатильности акций позволяло управляющим портфелями создавать парные комбинации и заниматься арбитражем с учетом показателя беты (греческой буквы, обозначавшей степень волатильности) для того, чтобы сделать свои ставки максимально безопасными⁴. В сущности, арбитраж лежит в основе базовой формы любого хедж-фонда: менеджеры фонда открывают короткие позиции по акциям, что позволяет им получить подушку безопасности в случае, если рынок устремится вниз⁴⁴. Это было куда менее рискованно, чем прямые покупки акций или облигаций.

Однако для того, чтобы заработать большие суммы на арбитраже (то есть покупке и продаже почти идентичных объектов и извлечении прибыли из минимальных различий в цене), было необходимо иметь значительные заемные средства. Чтобы покупать с их помощью все больше активов в «длинной позиции», требовалось открывать все больше и больше коротких позиций по ним⁴⁴⁴. Расширение рычага, или плеча, со стороны хеджевых фондов и компаний, занимавшихся арбитражем, совпало по времени с активным развитием рынка мусорных облигаций и поглощений. Эти модели были основаны на точке зрения, согласно которой поглощения за счет плеча и мусорных облигаций, так же как и модели, использовавшиеся арбитражерами, представляли собой ту или иную вариацию гипотезы эффективного рынка. Однако плечо чем-то напоминает топливную систему автомобиля. В условиях растущего рынка любой машине для более быстрого движения нужно потреблять все больше бензина. Но при аварии именно бензин может стать причиной взрыва бензобака.

Вот почему Баффет и Мангер считали (по словам Мангера) «полной ерундой и болтовней» разговоры о том, что риск является синонимом волатильности. С их точки зрения, риск заключался лишь в возможности потери своих денег. Для них риск был «неразрывно связан с временными рамками, в течение которых вы владеете активом»³⁸. Человек, готовый

381 382 383

годами держать актив, мог позволить себе вообще не обращать

внимания на его волатильность. Но, используя для покупки актива заемные средства, он несет расходы, связанные с обслуживанием долга. Кроме того, его временные горизонты (в отличие от кредитора) определяются сроком кредитования. Риск, связанный с плечом, как раз и заключается в том, что вы лишаете себя множества вариантов действия. Инвестору может просто не хватить времени, чтобы переждать период высокой волатильности на рынке. Он связан обязательствами по обслуживанию полученного кредита и зачастую зависит лишь от доброй воли кредитора.

Однако в условиях предсказанного ранее роста рынка инвестирование с использованием плеча, казалось, имело смысл. Если достаточно длительное время на рынке не происходит ничего плохого, люди, заработавшие много денег, начинают думать, что это связано с их умом, а