Гипотеза эффективности рынка

На финансовых рынках выполняется как минимум слабая форма эффективности, т. е. гипотеза эффективности рынка (Efficient Market Hypothesis — EMH). Она означает, что текущие цены на активы на финансовых рынках не зависят от их прошлых значений и имеют характер случайных колебаний вокруг некоей внутренней стоимости.

Внутренняя стоимость, например акций, отражает реальное экономическое состояние эмитента. Гипотеза EMH является центральной идеей современной портфельной теории.

Поясним ее суть. Рыночная цена актива устанавливается в результате действий инвесторов, которые покупают или продают его в зависимости от имеющейся у них информации. Информацию, необходимую инвесторам для принятия решений на финансовых рынках, можно разделить на прошлую, текущую и внутреннюю. Прошлая информация о состоянии рынка (данные о динамике курсовой стоимости и объемах торговли финансовым активом) общедоступна и уже известна участникам рынка.

Текущая (публичная) информация становится общедоступной в настоящий момент времени (текущая пресса, выступления госслужащих, отчеты компаний). Внутренняя (инсайдерская) информация известна узкому кругу лиц в силу служебного положения или иных обстоятельств и имеет конфиденциальный характер. С ее помощью вкладчик может получить сверхприбыль.

Поэтому в западных странах законы запрещают использовать ее на финансовом рынке и устанавливают контроль за действиями лиц, которые могут обладать такой информацией. Например, в США Акт о биржевой торговле (Securities Exchange Act) 1934 г. требует, чтобы служащие компании, имеющие доступ к внутренней информации, сообщали в Комиссию по ценным бумагам и биржам (SEC) о любой покупке или продаже акций компании к 10-му числу месяца, который следует за месяцем сделки.

SEC публикует данную информацию в своем ежемесячнике — Official Summary of Security Transactions and Holdings. К лицам, имеющим доступ к внутренней информации, закон 1934 г. отнес директоров и административных работников компании, акционеров, владеющих более 10% выпущенных в обращение акций. В нашей стране ограничения по использованию такой информации установлены в федеральных законах от 22.04.1996 № 39-ФЗ “О рынке ценных бумаг” и от 27.06.2010 № 224-ФЗ “О противодействии неправомерному использованию инсайдерской информации и манипулированию рынком и о внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации”.

Выделяют три формы эффективности рынка: слабую, среднюю и сильную. Критерий степени эффективности определяется на основе того, какая из перечисленных выше групп информации полностью и сразу находит отражение в цене актива.

Рынок имеет слабую форму эффективности, если стоимость актива полностью отражает прошлую информацию, касающуюся данного актива. Средняя форма эффективности: цена актива отражает не только прошлую, но и публичную информацию. При сильной форме эффективности цена актива отражает всю информацию: прошлую, публичную, внутреннюю.

Таким образом, гипотеза EMH подразумевает информационную эффективность рынка. При слабой форме эффективности рынка невозможно получить сверхприбыль, используя методы технического анализа, поскольку они базируются на прошлой информации, которая уже находит отражение в текущей цене. Если рынок обладает средней формой эффективности, то нельзя получить сверхприбыль за счет использования публичной информации.

Так как публичная информация включает в себя материал для фундаментального анализа, это означает, что при средней форме эффективности ни фундаментальный, ни технический анализ не могут обеспечить сверхприбыль. При сильной форме эффективности рынка невозможно получить сверхприбыль, используя и внутреннюю информацию, поскольку она уже учтена в цене финансового актива. Концепция эффективности рынка длительное время проверялась на практике различными исследователями. Они пришли к выводу: финансовый рынок не обладает сильной формой эффективности, но в то же время можно говорить о ее слабой форме.

По поводу средней формы эффективности споры продолжаются. В ряде исследований были обнаружены аномалии рынка, которые в определенной степени противоречат гипотезе средней формы эффективности. Так, был открыт эффект дня недели, который гласит: доходность финансового инструмента в понедельник обычно меньше, чем в другие дни недели. Эффект наблюдали для акций, инструментов денежного и фьючерсного рынков. Другой аномалией явился эффект небольшой фирмы. Он состоит в том, что доходность небольших фирм больше крупных по сравнению с уровнем их риска. Исследования также показали, что после объявления квартальной прибыли предприятиями можно было получить сверхприбыль за счет покупки акций компаний с особенно хорошими результатами или продажи акций компаний с плохими результатами, поскольку еще в течение некоторого времени сохранялся тренд, вызванный такой информацией.

Однако выявленные аномалии недостаточны для опровержения гипотезы средней формы эффективности. Даже в отмеченных случаях отклонения в доходности финансовых активов были не настолько велики, чтобы можно было с учетом трансакционных расходов постоянно получать более высокую, чем в среднем по рынку, прибыль. Кроме того, поиск активов, которые недооценены или переоценены рынком, требует финансовых затрат. Если этот процесс оказывается дорогостоящим, то обнаруженные отклонения цены актива от ее равновесного значения не противоречат ЕМН.