Оценка эффективности управления инвестиционным портфелем

В соответствии с рассмотренной ранее схемой управления инвестиционным портфелем менеджер (или сам инвестор) должен постоянно оценивать эффективность выбранной стратегии и ее реализации на предмет соответствия инвестиционным целям и ограничениям.

По результатам оценки могут быть приняты следующие основные решения.

1. Необходима корректировка распределения активов в пределах установленных коридоров.

2. Необходим пересмотр выбора ценных бумаг внутри одного класса, например, отбор акций других эмитентов.

3. Необходима корректировка пропорций (весов), в соответствии с которыми сформирован портфель при данной совокупности видов и классов ценных бумаг.

4. Срок инвестирования истек — цели достигнуты.

5. Срок инвестирования истек — цели не достигнуты. Результаты управления портфелем отражаются в показателях доходности и риска. Однако, если сравнивать портфели и принимать вышеуказанные решения только на основе их абсолютных значений, то, как правило, сложно получить какую-либо значимую картину.

Например, доходность одного портфеля за год составила 50%, а второго — 70%. Результаты управления вторым портфелем кажутся более предпочтительными. Одна- ко, если его риск был в два раза больше риска первого портфеля, то более успешным оказался первый менеджер. Поэтому для оценки эффективности управления портфелем используются относительные показатели, учитывающие как доходность, так 102 и риск портфеля.

Показатели эффективности управления портфелем имеют одинаковую структуру. В числителе стоит превышение доходности портфеля над ставкой без риска, поскольку именно данная величина должна выступить в качестве премии за риск портфеля.

В знаменателе ставится показатель риска, который может быть или величиной бета, или стандартным отклонением, или (для портфеля облигаций) относительной дюрацией.

Рассмотрим основные показатели. Первый показатель называют коэффициентом Шарпа. Он рассчитывается по формуле

Коэффициент Шарпа учитывает доходность портфеля, полученную сверх ставки без риска, и весь риск, как систематический, так и несистематический.

Второй показатель называется коэффициентом Трейнора. Он представляет собой отношение ожидаемой доходности, превышающей безрисковую процентную ставку, к систематическому риску, характеризуемому бетой портфеля (β p):

Формула для расчета β p была приведена ранее при рассмотрении модели Шарпа (2.18).

Отметим, что в отличие от коэффициента Шарпа в данном показателе доходность соотносится не с общим риском, а только с систематическим (недиверсифицируемым).

Третий показатель, используемый для оценки эффективности портфеля, — это коэффициент эффективности для портфеля облигаций:

Коэффициент Шарпа в качестве риска учитывает стандартное отклонение. Поэтому его следует использовать инвестору, портфель которого не является широко диверсифицированным.

Коэффициент Трейнора лучше применять инвесторам, использующим широко диверсифицированный портфель, поскольку мерой риска здесь выступает величина “портфельная бета”.

Определяя эффективность управления портфелем, инвестор, как правило, должен сделать два сравнения. Первое заключается в определении наилучшего портфеля среди нескольких данных портфелей. Второе — в сравнении активно управляемого портфеля с результатами рынка, т. е. с аналогичным по степени риска пассивным портфелем.

Если портфели сопоставляются с использованием одного из приведенных выше показателей, то чем выше его значение, тем лучше результаты управления. Например, средняя ставка без риска за некоторый период равна 15%, средняя доходность первого портфеля 24%, второго — 21%. Бета первого портфеля — 1, 2, второго — 0, 8. Тогда коэффициент Трейнора первого портфеля равен:

Таким образом, с учетом эффективности управления данные портфели оказались одинаковыми, т. е. на единицу риска менеджер получил 7, 5 единиц вознаграждения.

Это далеко не всегда так. Часто, сравнивая коэффициенты Трейнора и Шарпа, можно получить различные результаты оценки управления портфелем относительно результатов рынка. Данное отличие возникает в связи с тем, что портфели могут содержать различную степень специфического риска даже при одинаковых значениях беты или иметь различную бету при одинаковых стандартных отклонениях.

Оценить эффективность управления портфелем можно также на основе определения величины его альфы. Для этого в зависимости от степени диверсификации портфеля, а также его вида (т. е. акций или облигаций) следует определить альфу портфеля, используя рассмотренную ранее модель Шарпа и соответствующие уравнения.

Полученное таким образом значение называют индексом Дженсена (Jensen differential performаnсе index). По сути индекс Дженсена представляет собой разность между действительной и ожидаемой доходностью портфеля. Если он положителен, то это говорит об умении активного менеджера правильно выбирать активы или определять моменты их покупки и продажи. Для пассивного менеджера отличие данного показателя от нуля свидетельствует о слабом опыте в прогнозировании конъюнктуры рынка.

Важно, что индекс Дженсена может служить для оценки результатов как активной, так и пассивной стратегии.

Выводы по вопросам (15-17)

1. Активная стратегия основана на предположении, что финансовые рынки не обладают средней и сильной формой эффективности, а инвестор либо умеет выявлять неверно оцененные бумаги, либо умеет предсказывать процентные ставки и правильно играть на сроках.

2. Пассивное управление основано на представлении, что рынок достаточно эффективен для достижения успеха в выборе ценных бумаг или в учете времени и предполагает создание хорошо диверсифицированного портфеля с определенными на длительную перспективу показателями ожидаемого дохода и риска.

3. Оценка эффективности выбранной стратегии осуществляется с помощью коэффициентов Шарпа, Трейнора, дюрации и индекса Дженсена.