Что случилось после 1964 года

Самым главным изменением после 1964 года стал
рост процентных ставок первоклассных облигаций
до рекордно высокого в их истории уровня. Уровень
доходности по надежным корпоративным облигаци-
ям сейчас составляет около 7, 5% и даже больше по
сравнению с 4, 5% в 1964 году. В то же время диви-
дендная доходность акций, входящих в расчет фон-
дового индекса Доу-Джонса, также значительно уве-
личилась во время спада на рынке в 1969-1970 годах,
но, как отмечалось (при значении фондового индекса
Доу-Джонса на уровне 900), она составляла менее
3, 5% (на конец 1964 года — 3, 2%). Изменение уров-
ней процентных ставок привело к самому значи-
тельному снижению (на 38%) цены по среднесроч-
ным (скажем, с погашением через 20 лет) облигаци-
ям на протяжении этого периода.

Такие изменения достаточно парадоксальны.
В 1964 году обсуждалась возможность того, что в
долгосрочном периоде курс акций может сильно
вырасти, что приведет к падению рынка; но во вни-
мание не принималась возможность того, что то же
самое может случиться и со стоимостью высоко-
рейтинговых облигаций (как нам известно, никто
об этом не думал). Но нами было высказано преду-
преждение (в издании 1965 года), что " долгосрочные
облигации могут значительно варьироваться в цене

Глава 1. Инвестиции или спекуляции... 47

в ответ на изменения процентных ставок". В свете
того, что фактически произошло, можно предполо-
жить, что этому предупреждению и иллюстриро-
вавшему его примеру было уделено недостаточно
внимания.

Таким образом, если допустить, что состав порт-
феля акций инвестора соответствовал набору акций,
входящих в расчет фондового индекса Доу-Джонса,
то, с учетом его значения 874 в конце 1964 году, он
получил бы небольшую прибыль в конце 1971 года.
Даже при наиболее низком (631) уровне индекса
Доу-Джонса в 1970 году его убытки были бы мень-
ше, чем потери от владения надежными долгосроч-
ными облигациями. С другой стороны, если бы ин-
вестор ограничил свои инвестиции сберегательными
облигациями, краткосрочными корпоративными об-
лигациями или сберегательными счетами, то не по-
нес бы убытки от уменьшения рыночной стоимости
своих инвестиций на протяжении этого периода
и получил бы большую доходность, чем от приобре-
тения надежных акций. Следовательно, выяснилось,
что в 1964 году покупка " денежных эквивалентов"
(cash equivalents) фактически была лучшим вариан-
том инвестиций по сравнению с приобретением
обыкновенных акций — хотя, в силу необходимости
учитывать инфляцию, вложения в акции теоретиче-
ски должны были иметь преимущество над вложе-
ниями в " денежные эквиваленты". Падение рыноч-
ной стоимости капитала, инвестированного в надеж-
ные облигации, произошло в результате изменений
на денежном рынке. Хотя, как правило, эти измене-
ния не сильно сказываются на инвестиционной по-
литике отдельных лиц.

48 РАЗУМНЫЙ ИНВЕСТОР

Это — еще один из многочисленных примеров,
свидетельствующих о невозможности предугадать
значения рыночной стоимости ценных бумаг*. Почти
всегда стоимость облигаций изменяется не столь
значительно, как стоимость акций, поэтому инвесто-
ры обычно приобретают надежные облигации с лю-
быми сроками платежа, не особенно беспокоясь об
изменении их рыночной стоимости. Несколько ис-
ключений из этого правила все же были, и период
после 1964 года стал одним из них. Более подробно
изменения рыночных цен облигаций будут рассмот-
рены в следующей главе.