Инструментарий управления по критериям стоимости

Количественные методы обоснования и выбора вариантов, основанные на критерии стоимости бизнеса, развития, дают значительно более точные оценки управленческих решений при условии приемлемого уровня достоверности ожидаемых денежных потоков и рисков и квалифицированном применении методов управления стоимостью бизнеса.

Одна из проблем количественной оценки вариантов экономического роста состоит в том, что факторы, определяющие стоимость бизнеса, взаимосвязаны. Коэффициент корреляции многих факторов высок, что затрудняет оценку их значимости и обоснование их нормативных значений. Поэтому в теории и практике управления стоимостью бизнеса в последние годы широкое применение получили интегрированные показатели (EVA, SVA и др.). В главе 3 описаны способы их расчета и использования для оценки бизнеса. Здесь приводятся анализ возможностей их применения в управлении и принципы обоснования нормативных значений.

Принцип обоснования управленческих решений по экономической добавленной стоимости прост: управленческое решение выгодно, если

∑ _tEVA_t*(1+WACC)^-t> 0. (4.1)

Из числа альтернативных решений наилучшее удовлетворяет условию

∑ _tEVA_t*(1+WACC)^-t=max. (4.2)

Основные факторы роста стоимости компании при управлении экономической добавленной стоимостью и акционерной добавленной стоимостью:

• увеличение прибыльности бизнеса (операционной прибыли и сроков ее получения) за счет увеличения дохода от реализации и уменьшения текущих издержек. Индикатор роста стоимости – операционная посленалоговая прибыль. Факторами роста прибыльности являются:

-рост объема производства и продаж;

-повышение цен на реализуемую продукцию;

-оптимизация структуры производимой продукции;

-снижение расходов на производство и реализацию продукции;

-снижение расходов на управление;

-оптимизация налогов и др.;

• оптимизация (снижение) затрат на капитал путем увеличения доли более дешевых источников. Индикатор – средняя стоимость капитала компании (WACC). Основные направления снижения затрат на капитал:

-оптимизация запасов оборотных активов и ускорение их оборачиваемости;

-повышение загрузки оборудования и площадей;

-ликвидация неиспользуемых активов и не создающих добавленную стоимость и др.;

• эффективная инвестиционная деятельность компании, включая дезинвестиции по неэффективным бизнес-линиям, в т.ч.:

-рационализация структуры инвестиционных ресурсов;

-повышение эффективности реализуемых инвестиционных проектов и программ за счет снижения их риска и др.;

• совершенствование системы управления стоимостью бизнеса на основе EVA или SVA (доведение заданий по росту экономической добавленной стоимости до отдельных подразделений, формирование системы стимулирования менеджмента на основе заданий по EVA (SVA) и др.).

Обоснование управленческих решений по экономической добавленной стоимости имеет ряд преимуществ по сравнению с традиционными подходами к управлению стоимостью. К их числу относятся:

• повышение эффективности работы предприятия за счет инвестирования в проекты с положительной экономической, а не бухгалтерской прибылью;
• стимулирование экономии собственного капитала при принятии управленческих решений;
• возможность найти обоснованное соотношение между ростом предприятия и издержками привлечения и обслуживания дополнительного капитала (избежать избыточного вложения капитала при максимизации бухгалтерской прибыли, и недостаточным инвестированием при максимизации рентабельности капитала);
• в условиях отсутствия коэффициента привлекательности (Р/Е) для оценки инвестиционной привлекательности возможно применение экономической прибыли;
• использование экономической добавленной стоимости позволяет создать систему оценки деятельности предприятия, отражающую вклад каждой бизнес-линии в рост прибыльности компании.

Актуальными в связи со спецификой метода оценки стоимости по экономической добавленной стоимости являются вопросы взаимодействия показателей стоимости бизнеса и экономической добавленной стоимости и область применения экономической добавленной стоимости как целевой функции управления.

Применение экономической добавленной стоимости имеет и определенные недостатки по сравнению с управлением непосредственно по инструментарию дисконтирования денежных потоков. Первый из них состоит в обосновании инвестированного капитала, в частности вопрос об оценочной базе инвестированного капитала (балансовая или рыночная стоимость). Учитывая уровень износа внеоборотных активов промышленных предприятий России, превышающий 50%, и структуру неиспользуемых мощностей, можно сделать вывод о неправомочности использования для оценки инвестированного капитала балансовой стоимости активов. Так как переоценки активов в 1998-2006 годах не проводились, а основную часть активов составляют здания, то их балансовая стоимость существенно ниже рыночной. Если значительную часть активов составляет технологическое оборудование, то рыночная стоимость существенно может быть ниже балансовой, поскольку, во-первых, в балансе учитываются затраты на монтаж оборудования, во-вторых, демонтированное, как правило устаревшее, оборудование неликвидно. Стоимость его замещения снижается быстрее, чем оборудование амортизируется. Отметим, что для отдельных видов уникального оборудования соотношение темпов амортизации и обесценивания оборудования может быть иным. Поэтому оценка инвестированного капитала должна проводиться по рыночной стоимости путем корректировки балансовой стоимости.

Второй недостаток состоит в необходимости оценок добавленной стоимости в постпрогнозный период. Эта процедура может привести к значительным искажениям результатов. Этот недостаток в определенной степени преодолевается использованием в соответствии с рекомендациями Б. Стюарта ежегодных приростов EVA взамен их абсолютных значений.

Третий недостаток (отсутствие связи экономической добавленной стоимости с ожиданиями рынка) ликвидируется инструментарием менеджмента на основе ожиданий (рассмотрен ниже).

Четвертый недостаток, являющийся продолжением и развитием предыдущих, состоит в том, что показатель экономической добавленной стоимости не отражает совокупный доход акционеров. Его проявление и преодоление также обеспечиваются инструментарием менеджмента на основе ожиданий.

Управление на основе акционерной добавленной стоимости (SVA) лишено второго недостатка: постпрогнозные оценки не используются, информативно показатель акционерной добавленной стоимости более обеспечен. Но идеализация рынка для использования этого показателя (см. гл. 3) ограничивает области его применения, а отсутствие связи с ожиданиями рынка снижает объективность управленческих решений.

Ограничения в использовании рыночной добавленной стоимости для оценки эффективности работы компании состоят в следующем:

-рыночная добавленная стоимость не дает представления о том, когда стоимость была создана (в текущем периоде или много лет назад). Но использование приростов рыночной добавленной стоимости позволяет снять это ограничение;

-зависимость MVA публичных компаний от состояния рынка ценных бумаг, влиять на который отдельная компания практически не может;

-ориентация на текущие результаты. Менеджмент компании в целях увеличения рыночной добавленной стоимости может принимать решения, оказывающие краткосрочное влияние на курсовую стоимость акций, но разрушающие стоимость в долгосрочной перспективе. Например, масштабное сокращение бюджета научно-исследовательских разработок, затрат на повышение квалификации персонала и т.п.