Год Средняя величина дисконта Средняя доходность Средняя доходность

Для акций закрытых инвестиционных фондов взаимных

Инвестиционных фондов закрытого типа" инвестиционных фондов

равны

-7, 9

+ 13, 3

+28, 2

-5, 9

+ 14, 0

+ 16, 9

+20, 8

-11, 6

+23, 6

+9, 14

-5, 3
-12, 5

+ 15, 4

+37, 2

-4, 1

+24, 8

+ 13, 6

+ 19, 3

-14, 6

+25, 7

+9, 95

Доходность индекса
Standard & Poor's*

+3, 5

-8, 3

+ 10, 4

+23, 0

-10, 1

+ 12, 2

+ 14, 8

+24, 0

-8, 7

+27, 0

+9, 79

(а) Среднее значение из " Отчета Визенбергера" для десяти диверсифицированных компаний.

Среднее значение для пяти средних значений из " Отчета Визенбергера" для инвестиционных фондов обыкновенных акций
за каждый год.

Доходы реинвестируются.

Премия.

Глава 9. Инвестор и инвестиционные фонды 269

Таким образом, инвестору можно предложить
достаточно очевидное правило для выбора инвести-
ционного фонда. Если вы хотите вложить деньги
в инвестиционный фонд, то покупайте акции инвес-
тиционного фонда закрытого типа с ориентировоч-
ным дисконтом в пределах 10-15% от стоимости ак-
тивов, вместо того чтобы переплачивать примерно
9% сверх стоимости активов в случае с акциями от-
крытого инвестиционного фонда. С учетом предпо-
ложения, что дивиденды и прирост стоимости капи-
тала и в дальнейшем будут почти одинаковыми для
этих двух групп, ваша доходность окажется на одну
пятую выше, если вы приобретете акции закрытого
инвестиционного фонда.

Торговый представитель взаимного инвестицион-
ного фонда сразу же приведет свои аргументы: " Да, но
с акциями закрытого инвестиционного фонда вы ни-
когда не будете уверены в том, что сможете продать их
по выгодной цене. Может так случиться, что при про-
даже дисконт окажется больше, чем при покупке, и то-
гда вы понесете убытки. С нашими же акциями вы по-
лучаете право вернуть их по цене, соответствующей
100%-ной стоимости активов фонда, и не ниже".

Давайте проверим этот аргумент. Нам предстоит
хорошее упражнение на логическое мышление и
просто здравый смысл. Предположим, что значение
дисконта для акций закрытого инвестиционного
фонда выросло. Давайте посмотрим, каким образом
это отразится на вас? Принесут ли эти акции вам
больший убыток, чем акции любого другого откры-
того инвестиционного фонда?

Для ответа на эти вопросы проведем простые
арифметические расчеты. Представьте, что инвестор
А покупает акции открытого инвестиционного фон-
да по цене, составляющей 109% от стоимости акти-

270 РАЗУМНЫЙ ИНВЕСТОР

bob, а инвестор Б покупает акции закрытого инвес-
тиционного фонда с дисконтом 15%, плюс 1, 5% ко-
миссионных. Допустим также, что за четыре года це-
на акций обоих инвесторов выросла на 30%, и они
решили продать их.

Фонд выкупает у инвестора А его акции по
100%-ной стоимости активов. Таким образом, если
мы учтем 9% премии, которые он уплатил при по-
купке, получится, что доходность использования ак-
тивов фонда составила 21%. Для инвестора же до-
ходность его инвестиций будет равна уже 19%.
Сколько же должен выручить инвестор Б за акции
своего закрытого инвестиционного фонда, чтобы по-
лучить такую же доходность на свои инвестиции, как
и инвестор А? Ответ: он может продать акцию за
73%, т.е. дисконт составит 27% от стоимости активов
фонда. Другими словами, наш второй инвестор-
менеджер может позволить себе, чтобы цена акций
его фонда упала на 12 процентных пунктов, если хо-
чет сохранить доходность своих инвестиций на
уровне первого инвестора, который предпочел вло-
жить свои средства в открытый инвестиционный
фонд. Отметим, что столь значительное падение цен
акций закрытых фондов случалось крайне редко.
Следовательно, достаточно маловероятно, что вы
получите в целом более низкую доходность, покупая
с дисконтом акции закрытого инвестиционного фон-
да, доходность которого почти равна доходности ти-
пичного взаимного фонда. Если мы заменим наш
фонд, продающий акции с премией, на бескомисси-
онный фонд, то, конечно же, привлекательность ак-
ций закрытого фонда несколько снизится, но все же
они сохранит свое преимущество.

Глава 9. Инвестор и инвестиционные фонды 271

Таблица 9.4. Средняя доходность диверсифицированных
закрытых инвестиционных фондов в 1961-1970 годах(а) (%)

1970 год Пять лет, 1961- Премия или
1966-1970 1970 дисконт, на
годы годы декабрь 1970
___________________________________________ года _________

Три инвестицион- -5, 2 +25, 4 +115, 0 Премия 11, 4

ных фонда, акции
которых продаются
с премией

Десять инвестици- +1, 3 +22, 6 +102, 9 Дисконт 9, 2
онных фондов, ак-
ции которых про-
да ются с дисконтом ________________________________________

(а) Данные Wiesenberger Financial Services.

Тот факт, что некоторые закрытые инвестиционные
фонды продают акции, используя более высокий уро-
вень премии, чем обычные 9%, заставляет нас задать
еще один вопрос: " Действительно ли эти компании ха-
рактеризуются исключительно высоким качеством
управления активами, которое оправдывает столь вы-
сокие цены? " Если проанализировать их доходность за
последние пять или десять лет, то ответ будет " Нет".
Три из шести таких компаний занимались, в основном,
зарубежными инвестициями. Их отличительной чертой
является высокий разброс цен на их акции на протяже-
нии нескольких лет. В конце 1970 года акции одного из
фондов продавались за четверть их самой высокой це-
ны, в следующем году — за треть, в следующем — по
цене, составляющей менее половины. Если мы рас-
смотрим три другие компании, оперирующие с акция-
ми американских компаний и продающие свои акции с
премией, то можно сделать вывод, что в среднем общая
доходность за десять лет была несколько выше доход-
ности десяти закрытых инвестиционных фондов, но на
протяжении последних пяти лет наблюдалась противо-
положная ситуация. Результаты деятельности компа-

272 РАЗУМНЫЙ ИНВЕСТОР

ний Lehman Corp. и General American Investors, двух наи-
более крупных инвестиционных фондов закрытого ти-
па, представлены в табл. 9.5. В конце 1970 года один из
них продавал акции по цене, на 14% превышающей
чистую стоимость активов, а другой— на 7, 6% ниже
стоимости активов. Мы видим, что результаты дея-
тельности этих фондов не оправдывают разность в цене
акций.

Таблица 9.5. Доходность двух лидирующих инвестиционных
компаний закрытого типа (%)(а)