Главная страница Случайная страница
КАТЕГОРИИ:
АвтомобилиАстрономияБиологияГеографияДом и садДругие языкиДругоеИнформатикаИсторияКультураЛитератураЛогикаМатематикаМедицинаМеталлургияМеханикаОбразованиеОхрана трудаПедагогикаПолитикаПравоПсихологияРелигияРиторикаСоциологияСпортСтроительствоТехнологияТуризмФизикаФилософияФинансыХимияЧерчениеЭкологияЭкономикаЭлектроника
Опционный подход к обоснованию проектов
|
|
Принципиальным недостатком обоснования инвестиционных проектов по чистому дисконтированному доходу является их ориентация на жесткий сценарий развития предприятия, не учитывающая возможные варианты развития, формирующиеся в зависимости от характера принятых управленческих решений. Неопределенность оценки будущих денежных потоков, генерируемых инвестиционным проектом в течение срока его жизни, накапливается. Зачастую реальное состояние рыночной среды становится настолько отличным от прогнозируемого состояния при оценке денежных потоков, что менеджеры должны принять иное решение относительно проекта. Возможность изменения сценария использования проектного решения учитывается при использовании метода реальных опционов.
В настоящее время концепция реальных опционов является одним из наиболее перспективных направлений в экономической теории. Классические методики предполагают пассивное управление проектом, т.е. использование сценария, заложенного на начальной стадии проекта, не учитывают возникающих синергетических эффектов, игнорируют возможность менеджера изменить принятое решение на основе новой информации. Тем самым недооцениваются результаты влияния инвестиционных, прежде всего – инновационных, проектов на стоимость бизнеса в условиях высокой неопределенности. Концепция реальных опционов позволяет количественно оценить имеющиеся в проекте возможности и за счет этого повысить обоснованность управленческих решений.
Теория опционов была разработана для финансовых опционов. Методы и модели реальных опционов основаны на адаптации теории к условиям реализации инвестиционных проектов. Финансовый опцион— контракт, дающий право (но не обязанность) на покупку или продажу товара или финансового актива по заранее установленной цене в течение определенного, заранее установленного отрезка времени. Выделяют опционы колл и опционы пут. Опцион колл дает право на покупку базового актива, а опцион пут - право на продажу базового актива. Реальный опцион представляет собой право (но не обязанность) на совершение предприятием каких-либо действий в течение определенного, заранее установленного отрезка времени. Соответствие параметров реальных опционов параметрам финансовых опционов отражено в таблице 5.4.
Таблица 5.4
Эквивалентность характеристик финансовых и реальных опционов
| Финансовый опцион | Реальный опцион |
| Финансовый актив, акция | Инвестиционный проект |
| Курс акции | Дисконтированная величина ожидаемого денежного потока |
| Цена исполнения опциона | Инвестиционные затраты |
| Срок действия опциона | Период, в течение которого ожидается принятие решения о совершении инвестиций |
Теория реальных опционов содержит две группы дополнительных возможностей повышения обоснованности управленческого решения по инвестиционному проекту:
1) возможности учета изменения параметров инвестиционного проекта с течением времени (расширение или сокращение проекта, изменение источников сырья, отказ или пауза в реализации проекта после получения дополнительной информации);
2) возможности развития результатов (возможности выполнения другого проекта, который был бы невозможен без завершения первого).
Стоимость опциона рассматривается как дополнение к традиционным показателям эффективности. Для оценки эффективности инвестиционных проектов показатель NPV корректируется на величину стоимости реальных опционов активных действий менеджмента (ROV):
NPV∑ = NPV + ROV, (5.13)
где NPV∑ - стратегический показатель чистого приведенного дохода;
NPV – чистый дисконтированный доход, рассчитанный по жестко определенному сценарию поступления денежных потоков;
- стоимость реальных опционов инвестиционного проекта.
Применение опционного подхода к оценке эффективности инвестиционных проектов актуально при наличии трех условий.
1. Высокая неопределенность относительно будущих денежных потоков (когда высока вероятность получения новой информации).В условиях, близких к отсутствию неопределенности (при малом сроке жизни инвестиционного проекта и стабильной ситуации в отрасли), применение теории опционов нецелесообразно.
2. Высокая степень влияния менеджеров на принятие и/или изменение решений, обусловленных поступлением новой информации. Если менеджмент фирмы не гибкий, то изменение сценария реализации проекта при изменении рыночной среды либо будет существенно запаздывать, либо не будет осуществляться. В этом случае даже значительное влияние результатов, полученных на основе реальных опционов, не будет учитываться.
3. Когда стандартная методика дисконтирования денежных потоков (или NPV, если речь идет об инвестиционных проектах) дает близкую к нулевой оценку. Учет потенциальных возможностей проекта через оценку эффективности опционов в этом случае может изменить решение об отказе от реализации проекта. Если NPV> 0 без учета опционов, то проект будет принят. В этом случае рост доходов за счет реализации потенциальных возможностей проекта будет «приятной неожиданностью» для инвесторов. Если NPV< 0 без учета опционов, то, как правило, проект не будет принят, даже если учет опционов изменит это соотношение. Общей закономерностью учета реальных опционов являются увеличение денежного потока для оптимистического варианта и уменьшение для пессимистического.
В практике используется множество различных типов реальных опционов, но для оценки стоимости инвестиционного проекта и стоимости бизнеса наибольшее значение имеют следующие типы реальных опционов (таблица 5.5).
Таблица 5.5
Основные типы реальных опционов
| Тип опциона | Краткая характеристика | Пример |
| 1.Опцион на право выбора времени (опцион отсрочки) | Немедленное начало деятельности или отсрочка на некоторый период времени | Предприятие решает приобрести золотой рудник. Но в настоящее время добыча золота убыточна, однако в будущем цены на золото по прогнозам должны вырасти и тогда рудник начнет приносить прибыль. Владельцам рудника, независимо от его состояния, необходимо ежегодно выплачи-вать налог на землю. Уплата налога дает возможность отложить принятие решения о начале добычи золота до того момента, пока цены на золото не поднимутся до необходимого уровня |
| 2.Опцион на отказ от проекта | В методах традиционного анализа проекта предполагается, что проект будет осуществляться в течение всего предусмотренного времени. Опцион на отказ от проекта дает право прекратить проект в случае негативной рыночной ситуации, рас-продать имеющиеся в распоряжении активы или использовать эти активы для других проектов | Опционы на отказ для проекта важно учитывать для проектов, характеризующ-ихся необходимостью осуществления крупных долгосрочных инвестиций, на-пример при строительстве железной доро-ги, электростанции или аэропорта. Опцио-ны данного вида также важны для проек-тов, связанных с созданием инновацион-ного продукта, когда нет уверенности в том, что данный продукт будет пользовать-ся спросом |
| 3.Опцион на осуществление последователь-ных инвестиций | Возможность осуществления даль-нейших разработок, если в ходе про-екта выяснится их перспективность или возможность прервать проект на любой стадии в случае негативного развития ситуации | Автомобильные компании всегда планиру-ют выпускать несколько моделей на осно-ве одного базового проекта. Но решение по этому вопросу принимается после анализа реакции рынка на базовую модель |
Окончание таблицы 5.5
| 4.Опционы роста | Опцион роста используется, когда начальные инвестиции служат необ-ходимым условием будущего разви-тия. Текущий проект рассматривает-ся как звено в цепи связанных друг с другом проектов. | Проект приобретения пилорамы как первая стадия создания предприятия по глубокой переработке дерева. |
| 5.Опцион на расширение возможностей использования проекта | Создание избыточных мощностей либо ресурсов, которые могут быть использованы в случае благоприят-ного развития конъюнктуры. Предприятие, содержащее опцион на расширение, обладает большей стоимостью. | Предприятие строит новый цех и решает увеличить производственные мощности относительно требуемых в настоящее время. Таким образом, предприятие закла-дывает возможность роста объемов произ-водства при увеличении спроса |
| 6.Опцион на сокращение | Опцион на сокращение: возможность уменьшить, не отказываясь пол-ностью, использование проекта (на-пример, объем выпускаемой продук-ции) в случае снижения спроса на про-дукцию. Это позволяет сокра-тить издержки по сравнению с проек-том, не содержащим в себе данного реального опциона. | Инвестиционный проект, в составе кото-рого предусмотрен лизинг, дающий право лизингополучателю отказаться от продол-жения договора лизинга в прежнем его варианте. |
| 7.Опцион на приостановку | Предприятие может приостановить производство до момента повышения цен на продукцию. | Для нефтедобывающего предприятия мо-жет быть выгодной приостановка добычи нефти на время снижения цен на нефть на мировом рынке |
| 8.Input mix option | Гибкость процесса внутри проекта, например возможность использова-ния альтернативных ресурсов. | Производство котельных с использовани-ем двух видов горючих материалов – угля и газа позволяет покупателю выбирать более дешевый из двух ресурсов в различные периоды времени. |
| 9.Output mix option | Возможность, используя постоянные ресурсы, выпускать различные виды продукции | Использование одного оборудования для производства или женской одежды, или мужской в зависимости от спроса на рынке. |
При оценке крупного проекта или бизнеса в целом следует учитывать все виды реальных опционов, содержащихся в нем.
Принципы оценки реальных опционов основываются на методологии финансовых опционов. Однако при оценке реальных опционов необходимо помнить, что проведенная аналогия с финансовыми опционами носит ограниченный характер. Реальные опционы, в отличие от опционов финансовых, не возникают на организованном рынке капитала и их владелец не обладает исключительными правами реализации. В процессе оценки необходимо учитывать влияние конкуренции.
Чтобы оценить влияние опционов на стоимость бизнеса, необходимо разделить денежный поток на две составляющие:
1) поток, генерируемый действующим бизнесом компании без учета реализации новых инвестиционных проектов;
2) поток, генерируемый перспективными проектами компании (j=1, …, m) в будущем и учитываемый реальными опционами.
Тогда стоимость бизнеса можно представить в следующем виде:
BPV∑ =BPV+∑ j (NPVj + ROVj). (5.14)
Процесс формирования опциона представляет значительную сложность: необходима высокая квалификация специалистов, способных оценить будущие ситуации и вероятность их наступления. Сохраняется высокий субъективизм определения вероятностных значений цены опциона. Поэтому в реальной деятельности по обоснованию управленческих решений отечественными менеджерами реальные опционы еще не получили широкого применения.