Управление денежными средствами

Цель управления денежными средствами состоит в том, чтобы инвестировать избыток денежных доходов для получения прибыли, но одновременно иметь их необходимую величину для выполнения обязательств по платежам и одновременного страхования на случай непредвиденных ситуаций. Чем более предсказуемы (менее неопределенны) денежные потоки фирмы, тем меньше потребность в страховании. Управление денежными средствами начинается с момента выписки покупателем (дебитором) чека на оплату продукции и заканчивается выплатами кредиторам, персоналу, бюджетам и другим лицам. Управление денежными средствами, таким образом, связано с управлением дебиторской и кредиторской задолженностью.

Напомним, что сумма денежных средств на расчетном счете и в кассе предприятия определяется притоками и оттоками денежных средств по основной (операционной) деятельности, инвестиционной и финансовой деятельности. Следовательно, управление денежными средствами заключается, во-первых, в управлении сроками и объемами поступления (притока) и выбытия (оттока) денежных средств, во-вторых, регулированием остатком денежных средств в кассе и на расчетном счете. Этот процесс поясняется рисунком 7.5.

Косвенное регулирование является процессом управления дебиторской и кредиторской задолженностями, которые рассматривались ранее. Описываемые в настоящем разделе методы относятся к прямому регулированию денежных средств.

Наиболее эффективным инструментом регулирования денежных средств фирмы в настоящее время является процесс купли-продажи высоколиквидных ценных бумаг. Когда поступления денежных средств и денежные платежи согласованы на определенную перспективу (эффективное косвенное управление денежным потоком), фирма может иметь относительно небольшие запасы денежных средств. Но если риск рассогласований значителен, то, во-первых, потребность в денежных средствах трудно предсказать на необходимый для получения кредита период времени, во-вторых, потребность может значительно превышать остаток на расчетном счете[112]. Значительные средства на расчетном счете иметь нецелесообразно, поскольку банки не начисляют проценты на средства расчетного счета или эти проценты ничтожно малы по сравнению с процентами по депозиту доходами по иным инвестициям. Поэтому фирме целесообразно иметь краткосрочные денежные вложения в виде ликвидных ценных бумаг. Если потребность в денежных средствах невысока, то покупаются ценные бумаги, если потребность превышают имеющиеся средства, то их недостаток восполняется путем продажи части ценных бумаг.

Далее приводятся основные модели прямого регулирования расчетного счета.

Модель Баумоля предполагает стабильность (определенность) денежного потока и является аналогом базовой модели, рассмотренной для материальных запасов (см. п. 7.1). Оптимальные запасы, учитывающие издержки обращения ликвидных ценных бумаг в денежную наличность и наоборот, рассчитываются в предположении их равномерного использования. Задача состоит в том, чтобы определить оптимальный объем инвестиций в ценные бумаги, который фирма сможет перевести в наличность для удовлетворения потребностей производства.

Предположим, что С – сумма денежной наличности, полученная фирмой в момент времени t₀ от продажи ценных бумаг. Она равномерно расходуется фирмой в течение Т дней. 365/Т – количество операций по продаже ценных бумаг за год, а С*365/Т=М – общий спрос на наличность за год (аналогично рассчитывается за месяц). Если процентная ставка по ликвидным ценным бумагам в рассматриваемом периоде равна r, то потери фирмы от хранения денежных запасов равны r*С/2 (С/2 - средняя величина денежного запаса). Пусть U – постоянные издержки на продажу ценных бумаг (комиссионные брокеру), независящие от объема продаж. Тогда суммарные потери, связанные с наличием денежной наличности, равны

S_∑ =U*M/C + r*C/2. (7.14)

Оптимальное значение ликвидных ценных бумаг, используемых для расчетов взамен денежных средств, составляет

C_опт=(2*U*M/r)^{0, 5}. (7.15)

Пример 6. Объем наличных платежей фирмы в месяц – 1000 тыс. руб. Ожидается, что эти платежи будут стабильными. Денежные потоки фирмы позволяют ей иметь в портфеле ликвидные ценные бумаги, средняя доходность которых 18% (эффективная годовая ставка, месячная ставка – 1, 5%). Услуги брокера по купле-продаже ценных бумаг – 5 тыс. руб. за одну сделку. Оптимальная сумма денежной наличности

C_опт=(2*5*1000/0, 18)^{0, 5} =236 тыс. руб.

Следовательно, фирма должна 1000/236 4 раза в месяц продавать ценные бумаги на сумму 236 тыс. руб. Средний остаток денег в кассе и на расчетном счете 118 тыс. руб.

Помимо ограничений, вносимых идеализацией рынка, на котором работает фирма (предположение об устойчивости и предсказуемости рынка, наличии сезонности и цикличности), недостатком модели Баумоля являются предпосылки неизменности курса акций. По существу, доходность ценных бумаг в (7.15) является средней за период, который может не совпадать с периодом с периодичностью их купли продажи.

Модель Миллера-Орра более близка к реальным денежным потокам. Она используется в тех случаях, когда невозможно уверенно предсказать денежный поток, т.е. когда остаток денежных средств на счете меняется случайным образом. В модели устанавливаются две контрольные точки, в которых принимаются управляющие воздействия: нижний предел (D_min) – минимально допустимый остаток денежной наличности; верхний предел (D_max) – сумма средств, потери от хранения которых равны максимально возможным потерям от недостатка ликвидности. Если фактические остатки (D_ф) достигли минимума, то принимается решение об увеличении денежной наличности путем продажи части ликвидных ценных бумаг (см. рис. 7.6).

Оптимальная величина, на которую следует продать ценные бумаги (С_опт), равна[113]

С_опт=(3*U*σ ²/4* r_дн)^{0, 333}, (7.16)

где – дисперсия чистых ежедневных потоков наличных денежных средств;

r_дн – дневная ставка доходности ценных бумаг.

Оптимальное значение реализуемых ценных бумаг (С_опт) растет с увеличением дисперсии денежного потока, поскольку рост дисперсии означает вероятность более частого проведения операций купли-продажи ценных бумаг. Рост С_опт связан с ростом затрат на эти операций (U). Величина целевого остатка денежных средств на расчетном счете фирмы снижается при росте банковской ставки, что повышает экономические результаты вложения, а не хранения денежных средств.

В этом случае сумма денежных средств предприятия достигнет D_опт, т.е.

D_опт= D_min+ С_опт. (7.17)

Если фактический объем денежных средств достиг D_max, то принимается решение о покупке ценных бумаг. Максимальное значение денежных бумаг

D_max =3*С_опт+ D_min= 3*D_опт-2*D_min. (7.18)

Оценка нижнего предела денежных средств производится менеджерами компании, с учетом минимального времени получения денежных средств в виде кредита и/или продажи ценных бумаг на бирже. Если денежные средства можно получить в течение одного дня, то можно принять D_min=0. В противном случае D_min=С_дн*Т_min, т.е. минимальный остаток равен среднедневному расходу денежных средств, умноженному на минимальное время получения денежных средств. Обратим внимание на то, что оптимальное значение денежных средств фирмы ближе к минимальному остатку (не равно среднему между максимумом и минимумом). Миллер и Орр рекомендовали устанавливать целевой остаток (оптимальное значение) на уровне D_опт =(D_max -D_min)/3.

Отметим следующие ограничения и возможные ошибки при использовании модели Миллера-Орра. Первое состоит в том, что она не учитывает иные (кроме ценных бумаг) источники получения наличности. Ими, например, могут быть векселя фирмы, прирост кредиторской задолженности и др. Исключение из этих ограничений состоит в сравнительном анализе всех вариантов срочного получения наличности. Второе ограничение, как и в модели Баумоля, связано с отсутствием значительной волатильности ценных бумаг и сезонных колебаний выручки.

Пример 7. Среднеквадратичное отклонение дневного потока фирмы 100 тыс. руб. Годовая ставка депозита (или процентов по ценным бумагам) – 18%. Соответственно дневная ставка (определится из условия (1+r_дн)³⁶⁰-1=0, 18) равна 0, 00046. Стоимость одной операции купли-продажи ценных бумаг (комиссионные брокера) – 5 тыс. руб. Оптимальное значение разовой продажи пакета ценных бумаг

С_опт=(3*5*10000/4* 0, 00046)^{0, 333}=431 тыс. руб.

Минимальный остаток на счете принят равным нулю. Тогда целевое значение расчетного счета равно 431 тыс. руб., а максимальное значение – 1293 тыс. руб. Средний остаток равен 4*(431 -0)/ 3=575 тыс. руб.

Модель Стоуна позволяет более обоснованно подойти к управлению денежными средствами путем введения в модель Миллера-Орра верхнего и нижнего контрольных лимитов (L). На рис. 7.7 они обозначены соответственно (D_max-L) и (D_min+L). В отличие от модели Миллера-Орра в момент времени «А» (D_факт= D_mах) не обязательно должна происходить покупка пакета ценных бумаг. Если за контрольный срок (например, 3 дня)[114] фактический остаток будет превышать лимит (D_max-L) (на рис. 7.7 вариант 1), то приобретение пакета обязательно. Если за период (t_A-t_Б) фактический остаток снизится ниже максимального за вычетом лимита (вариант 2), то приобретение пакета ценных бумаг не обязательно. Аналогичные условия действуют и для нижнего уровня денежных средств.

МодельСнитко [115] основана на предпосылке о том, что предприятие устанавливает два платежных дня в неделю (например, среда и пятница), в остальные дни денежные средства находятся в депозите, но зачисление на депозиты также происходит в фиксированные дни (например, среду и пятницу).

Ограничение количества платежных дней и их однозначная фиксация, естественно, огрубляют оценки целевого остатка. При несовпадении платежных дней со сроками обязательных платежей оборачиваемость денежных средств по сравнению с управлением на основе модели Миллера-Орра существенно снижается. Но если принять обоснованной предпосылку об ограничении установленных платежных дней, то такой подход существенно упрощает обоснование решений по управлению денежным остатком, обеспечивает его рационализацию (получение дохода от использования денежных средств в выходные дни).

Отметим особенности использования приведенных моделей, игнорирование которых приводит к ошибкам в обосновании управленческих решений по остаткам денежных средств на расчетном счете и в кассе фирмы, что, в конечном счете, инициирует снижение стоимости бизнеса.

1. Регулирование остатков денежных средств является завершающим этапом управления денежным потоком. Первоначально необходимо определить потребности фирмы в платежных средствах, в частности:

-разработать и реализовать оптимальную кредитную политику, которая включает формирование эффективной системы скидок, рациональное инкассирование задолженности и др.;

-предусмотреть крупные платежи по капитальным вложениям, циклические и сезонные колебания спроса и производства. Для накопления средств на эти цели целесообразно увеличение портфеля ценных бумаг;

-обосновать политику заимствований. Ранее было показано, что увеличение финансового рычага (финансирование производства за счет дополнительного кредитования) может способствовать снижению стоимости капитала фирмы;

-использовать оптимальную систему перевода денежных средств и др.

2. Важно обосновать состав и структуру портфеля ценных бумаг как инструмента регулирования денежных средств. Значительные колебания курса ценных бумаг, из которых сформирован портфель, могут привести к ситуациям необходимости продажи в моменты времени, соответствующие минимальному курсу акций. И, наоборот, в момент их приобретения по моделям Миллера – Орра и (или) Стоуна цены могут быть максимальными. Следовательно, в портфеле должны быть ценные бумаги, изменения курса акций которых противофазно. Кроме того, финансовый кризис 2008-2009 годов показал, что падение курса ценных бумаг может охватить весь рынок и быть столь значительным, что потери стоимости портфеля значительно превысят потери от избытка остатка денежных средств на расчетном счете.

3. Эффективность моделей управления денежными средствами зависит от особенностей рынка фирмы, прежде всего, от факторов, определяющих потери фирмы при недостатке ликвидности. Оценка возможных потерь должна проводиться на основе статистики подобных сделок за последние несколько лет прогноза вероятности их наступления в перспективе.

4. Время, необходимое для превращения ценных бумаг в денежные средства, зависит от качества (ликвидности) ценных бумаг и от метода работы фирмы на рынке ценных бумаг. Отсутствие устойчивой связи с биржей в непрерывном режиме времени делает невозможным использование описанных выше моделей регулирования расчетного счета.

Рекомендуемая литература

1.Рыжиков Ю.А. Теория очередей и управление запасами. – СПб.: Питер, 2001.

2.Бланк И.А. Управление активами. – Киев.: Ника – Центр, 2000.

3. Хромов М.Ю. Дебиторка. Возврат, управление, факторинг. – СПб.: Питер, 2008. – 205 с.

4. Бригхем Ю., Гапенски Л.Финансовый менеджмент: Полный курс: В 2-х томах. – СПб.: Экономическая школа, 1997, т.2. – 669 с.